太平洋证券-志邦股份-603801-收入符合预期，多业务线协同发展-180829

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        事件
        公司发布2018  年中报：2018  年上半年实现营业收入10.42  亿元，同比增长25.69%；归母净利润0.95  亿元，同比增加47.53%；归母扣非净利润0.84  亿元，同比增加30.61%；基本每股收益0.59  元。Q2单季实现营收6.48  亿元，同比增长19.10%；归母净利润0.65  亿元，同比增加47.21%；归母扣非净利润0.58  亿元，同比增加32.77%。
        点评：
        不断开拓产品品类，橱柜业务稳健增长。2018H1  公司橱柜端实现收入约8.65  亿元，同比增长18.7%；毛利率38.71%，同比增加0.48pct。其中零售业务渠道收入约6.62  亿元，同比增长11.3%；大宗渠道收入约1.67  亿元，同比增长51.8%，出口收入约0.36  亿元，同比增长50%。2018Q2  单季橱柜收入5.4  亿元，同比增加13.0%。公司上半年尝试线上线下全网引流的营销模式，在营销中心全员的共同努力下，招商中心上半年新招加盟商厨柜155  家，截至2018  年6  月末，公司拥有整体厨柜经销商1143  家，店面1385  家。志邦厨柜产品分为美厨、名仕、御庭、爱尔兰、维也纳、凡尔赛6  大系列37  个品类184  个色系。
        衣柜业务高速成长，打造新的业绩增量。2018H1  公司衣柜端实现收入约1.48  亿元，同比增长85%；毛利率27.82%，同比增加1.44pct。其中零售业务渠道收入约1.41  亿元，同比增长89.2%；大宗渠道收入约0.024  亿元，同比下降55.8%，出口收入约0.046  亿元。2018Q2  单季衣柜收入0.89  亿元，同比增加60.5%。至2018  年6  月末，公司定制衣柜经销商410  家，店面506  家。公司上半年衣柜业绩保持高速增长。
        积极布局IK  新品牌及木门新品类，公司长期成长结构不断完善。品牌方面，公司推出的IK  品牌根据不同需求，将各具功能的单元柜进行拼接，从而实现标准化与个性化相融合的专属定制功能，打造一款属于年轻消费群体的全屋定制品牌。从定价来看，IK  系列品牌显著低于志邦主品牌，能够有效拉宽产品价格带覆盖区间，从而避免消费群体的交叠。
        品类方面，志邦橱柜、法兰菲全屋定制、志邦木门三大品类矩阵已经成型，其中木门品牌仅一年时间便形成了志邦木门品牌形象和“无缝静音、百变美门”的核心价值理念，仅上海和广州两场展会便取得意向加盟商100  余家。志邦木门线下实现销售解料、核价、下单、生产一体化流程体系，颠覆传统木门行业复杂的生产供应保障管理模式，为满足全国大家居发展需求，奠定坚实的基础，未来将逐步开拓得加盟商实现全国网点的布局，成为中长期的新利润增长点。
        控费效应明显，盈利水平增长稳健。2018  年上半年公司毛利率36.48%，同比增加0.25pct，净利率为9.10%，同比增加1.34pct；期间费用率25.94%，同比下降0.29pct，销售、管理、财务费用率分别为15.97%、10.15%、-0.18%，同比变动-0.59/0.51/-0.21pct，报告期内由于规模效应公司销售、管理、财务费用率均明显降低。
        公司渠道加速扩张助营收增长，控本增效助盈利水平提升，全品类、多品牌布局孕育新营收增长点，我们预计公司2018-2020  年EPS为1.92  元/2.51  元/3.28  元，当前股价对应PE  为18.58  倍/14.18  倍/10.86  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期等。