光大证券-中国飞机租赁-1848.HK-2021年中期业绩点评：航空需求逐渐恢复，自有机队小幅增长-210825

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◆事件：公司发布2021年上半年业绩。

公司21年上半年实现收入15.9亿港元，同比下降3.1%；实现归母净利润3.03亿港元，同比下降8.7%。

公司21年中期派发现金股息约1.1亿港元，现金分红率约为36%。

◆航空需求逐渐复苏，公司自有机队规模恢复增长。

公司2021年6月底自有机队规模为104架（较20年末增加1架，较20年6月底减少9架），其中融资租赁合约飞机49架（与20年末相同，较20年6月底减少2架），经营租赁合约飞机55架（较20年末增加2架，较20年6月底减少7架）。

2021年上半年公司向客户交付飞机6架，另外出售飞机4架。

在全球航空需求逐步恢复的情况下，公司逐渐转向积极的经营策略，开始扩张公司自有机队规模。

◆平均租赁收益率提升，租赁收入下降。

公司2021年上半年平均租赁收益率为10.5%，较上年同期增加0.4pct，其中融资租赁平均收益率为12.7%，较上年同期增加0.1pct；经营租赁平均收益率为10.3%，较上年同期增加0.6pct，主要原因是公司新进飞机数量较少导致机队账面价值相对下降。

由于自有机队规模同比有所下降，公司21年上半年实现租赁收入约11.6亿港元，同比下降8.6%。

◆飞机交易净收入小幅上涨。

公司21年上半年共出售4架飞机，与上年同期相同，公司21年上半年来自飞机交易的净收入为1.8亿港元，同比增长约4.3%。

◆利率下降推动税前盈利增长。

公司21年上半年经营开支同比下降11.9%，其中利息开支同比下降16.0%，主要因为公司21年上半年银行及其他借贷的平均实际利率为2.67%，较上年同期减少1.17pct（美元3个月LIBOR从2020年1月初的1.9%下降至2021年6月底的0.14%）；另外折旧开支同比下降12.7%，主要因为公司经营租赁飞机由20年6月底的62架减少为21年6月底的55架。

综合以上，公司21年上半年实现税前利润约4.5亿港元，同比上涨约14%。

◆公司未来自有机队预计小幅增长。

公司2021年下半年计划交付16架飞机（自有+售后回租），计划出售7架飞机，合计净增加9架飞机；公司2022年计划交付30-35架飞机，出售30架飞机；长远来看，公司计划未来每年出售飞机的数目与购入的数目基本持平，同时维持自有机队小幅增长。

◆投资建议：全球航空需求逐渐复苏，公司自有机队规模将恢复增长；公司将继续通过轻资产模式推进多元平台飞机资产管理业务，以提升资本利用率、提高净资产回报率和降低负债比率；随着后疫情时代的到来，公司盈利能力有望重回稳健增长。

我们维持公司21-23年净利润分别为8.5亿、9.0亿、9.8亿港元；鉴于疫情演变仍存在不确定性，我们下调公司目标价至6.28港元（对应1.05X2021E扣除永久资本证券后的PB），维持公司“增持”评级。

◆风险提示：经济下行、疫情持续时间超预期导致航空需求下降；新飞机、二手飞机价格下跌；公司融资成本上升；法律会计政策等变动导致公司实际税率上涨。