华泰证券-浙江交科-002061-中报点评：化工价差维持高盈利，基建增长稳健-180830

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        化工/基建双主业维持高景气，低估值优势显著
        公司18H1  实现营收105.39  亿元，YoY+42.97%；实现归母净利6.71  亿元，YoY+69.47%，扣非后YoY+63.24%，符合市场预期。由于公司主要化工产品售价与原材料价格“剪刀差”维持高位，基建补短板政策驱动公司基建工程放量，公司预计今年1-9  月实现归母净利润8.9-10.5  亿元，同比增长41%-66%。浙江交工资产重组完成后，公司继续推进化工板块资产整合和基建子公司增资等工作，当前价格对应2018  年8.3  倍PE，我们维持对公司2018-20  年EPS  1.23/1.54/1.73  元的预测，维持“增持”评级。
        化工品价差高位维持，二次整合推动降本增效
        受国家供给侧改革持续推进等因素影响，公司18H1  化工板块实现营收27.28  亿元，YoY+22.85%，实现净利润4.32  亿元，YoY+121.36%。公司主要化工产品DMF、DMAC、顺酐、PC  等受益涨价因素，化工行业毛利率为26.92%，较去年同期上升6.48pct。今年8  月10  日，公司公告拟将化工类资产以增资方式注入江山化工，统筹上市公司化工板块的转型升级。目前浙铁江宁和浙铁大风生产协同正在推进，已实现蒸汽低温凝液回收利用，未来时机成熟后，公司还计划将两家公司股权注入江山化工。
        基建毛利率有所下行，在手订单饱满
        由于公司2017  年新签基建订单增长约45%，今年随着新项目陆续落地开工，公司18H1  基建板块实现营收78.10  亿元，YoY+51.65%，但受原材料及人工成本上行的影响，基建工程毛利率6.75%，较去年同期下降1.94pct。实现净利润2.46  亿元，YoY+21.25%。截至2018  年6  月末，公司累计已签约未完工基建工程项目有302  个，金额476.11  亿元，是去年基建板块收入的3  倍。浙江交工2018-19  年承诺业绩为6.5/7.5  亿元，根据公司在手订单情况，我们预计完成业绩承诺概率高。
        负债率小幅下行，多渠道融资筹措基建资金
        尽管公司基建规模扩大提升融资需求，截至2018  年6  月末，公司短期/长期借款余额分别为34.50/16.93  亿元，较去年末增加4.61/2.22  亿元，但公司6  月末资产负债率为76.25%，较2017  年末下降2.09pct，且持有货币资金及理财29  亿元。公司于8  月11  日公告拟发行不超过8  亿元永续中票，且有13.34  亿元增发待发，因此公司融资负债风险整体可控。
        看好双主业高景气延续，维持“增持”评级
        目前公司化工与基建均处于高景气发展阶段，下半年化工品价差有望维持，基建补短板受益政策驱动，我们维持公司2018-20  年盈利预测，对应EPS为1.23/1.54/1.73  元；维持给予公司18  年化工业务10-12  xPE，基建业务10-12  xPE，对应目标价格区间12.30-14.76  元，维持“增持”评级。
        风险提示：化工品价格大幅波动，浙江交工承诺业绩兑现风险，基建工程项目落地不及预期等。