华泰证券-光线传媒-300251-电视剧发展迅速，期待电影发力-180831

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        归母净利润同增426.05%，业绩符合预期；扣非后归母净利同降38%
        公司8  月29  日晚发布2018  年中报：实现营收7.21  亿元，同比下降29.96%；实现归母净利润21.07  亿元，同比上升426.05%。业绩位于前期业绩预告的中间偏上区间。实现扣非后归母净利润2.26  亿元，同比下降38%。报告期内公司出售持有的新丽传媒所有股权，投资收益约22.41  亿元（税前）。考虑到《云南虫谷》延期、猫眼上半年继续亏损，我们下调2018  年-2020年盈利预测至24.57  亿元、11.09  亿元、14.26  亿元，对应2018  年-2020年EPS  为0.84  元、0.38  元、0.49  元。我们采用分部估值法进行估值，对应下调目标价至8.6  元-8.83  元，维持买入评级。
        电视剧业务占比提升明显；电影业务带动总体毛利率提升
        2018  年H1  营收构成中，电视剧业务占比提升明显，达到32.7%，2017年为2.7%。电视剧业务占比的提升一方面因为公司重新发力电视剧的战略开始取得成效，报告期内电视剧收入、利润均同比大幅增长；一方面因为上半年视频直播业务开始不再并表，电视剧业务占比相应提升。公司2018H1  综合毛利率为46.21%，较2017  年提升约4.94pct，毛利率的提升主要由于电影业务毛利率的提升，由2017  年的44.01%提升至48.80%。
        电影营收下滑，预计由于重要项目投资比例较小；电视剧营收增幅明显
        电影业务营收实现4.73  亿元，同比下降约35%。上半年公司电影总票房为48.40  亿元，去年同期为13.83  亿元。我们测算后估计公司在《唐人街探案2》中的投资比例约为5%，我们认为由于重要项目的投资比例较小，使得在电影票房同比增长的情况下，电影营收同比下滑；电视剧（含网剧）业务实现营收约2.36  亿元，同比增长约477.32%。公司确认了《新笑傲江湖》、《爱国者》的电视剧发行收入。由知名IP  改编的《我在未来等你》、《八分钟的温暖》、《无法直视》，均已拍摄完毕，进入后期制作阶段；同时还有多个项目在筹备、推进中。电视剧有望成为业绩增长又一动力。
        猫眼上半年亏损，但市场总体地位稳固
        中报披露，2018  年上半年公司对猫眼以权益法确认的投资损益为亏损3,989  万元，公司在猫眼的直接持股比例为19.35%，则我们估计上半年猫眼亏损3,989/0.195=20,456  万元；同时我们统计了自2017  年10  月至2018年7  月猫眼市场占有率的变化趋势，虽本年初由于竞争对手加大投入有所下滑，但自3  月后开始保持稳定，至7  月稳定在60%左右，市场地位稳固。
        采用分部估值法，下调目标价，维持买入评级
        公司电视剧业务发展良好；电影业务有所下滑，我们认为主要受项目投资比例影响，并无大碍；猫眼市场地位稳固，看好其给公司发展带来的延展性。但考虑到《云南虫谷》延期、猫眼上半年继续亏损，我们下调2018年和2019  年盈利预测至24.57  亿元、11.09  亿元（前值分别为27.95  亿元和13.30  亿元），对应2018  年-2019  年EPS  为0.84  元、0.38  元。我们采用分部估值法对公司进行估值，认为2018  年的合理市值应为253  亿元-259亿元，对应下调目标价至8.6  元-8.83  元，维持买入评级。
        风险提示：电影和电视剧项目表现不及预期，猫眼市场占有率下滑。