中泰证券-浙江龙盛-600352-业绩符合预期，持续看好龙头一体化布局-180830

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年半年度报告，2018  年上半年，公司实现营业收入91.68  亿，同比增长21.99%；实现归属于上市公司股东的净利润为18.58  亿元，同比增加83.41%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润为18.14  亿元，同比增加85.10%。EPS  为0.57  元/股。
        染料中间体齐涨价，二季度业绩同比大增。根据公司公告，公司18Q2  实现归母净利润为8.39  亿（其中Q2  公允价值变动净收益-2.62  亿元，Q1  为2.16  亿元），业绩同比增长63.9%，由于二季度公允价值变动净收益，导致环比减少17.66%。业绩主要增长的原因是中间体和染料于二季度大幅涨价。（1）中间体：中间体供需格局优异，产品壁垒较高，行业集中度持续提升。间苯二胺价格自年初的2.8  万元/度上涨至目前4  万元/吨（根据公司公告，Q2  不含税均价约为3.1  万元/吨），间苯二酚价格自年初的8  万元/吨上涨至目前的10.3  万元/吨（根据公司公告，Q2  不含税均价为8.5  万元/吨）。（2）染料：二季度苏北地区的化工产业园受到环保冲击关停，共造成了接近30%的分散染料的产能的关停，活性染料产能占全国总产能的5%。此外，苏北地区的停产造成H  酸、对位酯等染料中间体产量收缩，价格大幅上涨。根据公司公告，Q2  公司分散染料和活性染料不含税均价分别约为4  万元/吨和3  万元/吨。中间体和染料的价格上涨带动公司二季度业绩同比大幅增长。二季度公司实现染料营业收入51.20  亿元（其中Q2  为27.58  亿），实现染料销量为11.56  万吨（其中Q2  为6.19  万吨），染料均价为4.4  万元/吨（其中Q2  为4.45  万元/吨）。
        供需格局优异叠加环保冲击，染料行业高景气有望延续。（1）供给端：染料行业属于寡头垄断格局，竞争格局优异导致龙头议价能力强。根据卓创资讯，目前我国分散染料总产能64  万吨，CR3  占比达55%；我国活性染料总产能49万吨，CR5  占比达58%。染料行业供给端相对集中，导致龙头议价能力强。此外，在环保高压之下，预计染料供给将持续受到压制。其中活性染料位于长江一公里领域的产量占比达40%以上，随着长江经济带环保治理的持续推进，我们预计后续供给端不确定因素仍存。（2）需求端：次轮染料行情的上涨，供给侧改革是一方面的因素，也叠加了下游纺织服装向好的需求周期，我们认为需求向好有望延长染料景气周期，全球补库存行业值得期待。公司国内拥有30  万吨染料产能，将充分受益行业高景气。
        中间体高盈利，筑造公司高壁垒。公司是间苯二胺的全球龙头，产能占比达75%，凭借技术和成本优势，该业务不但正逐步成为公司重要的盈利来源，同时利于公司向产业下游延伸，已成为公司间苯二酚、还原物等染料中间体产品的原材料。公司目前拥有10  万吨中间体，且根据公司公告，公司未来间苯二胺产能将扩产至10  万吨，间苯二酚产能扩产至5  万吨，产业链一体化布局进一步增强。由于中间体供需格局优异且进入壁垒较高，当前正处于高盈利时期，目前中间体已占公司业绩体量的50%以上。此外，公司在建2  万吨H  酸产能（为染料中间体），随着环保趋严，H  酸价格从年初3.2  万/吨到5.0  万/吨。随着公司H  酸的投产，公司将进提高染料产业一体化布局，整合和延伸染料供应链上游，强化战略性中间体原料的控制地位，从而进一步提升公司染料产品的主导权，同时对同行企业产生一定的制约作用，且可提升公司全产业链收益。
        盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020  年公司实现归属于母公司净利润为  45.10、48.59、52.70  亿元，同比增长  82.34%、7.72%、8.46%；对应EPS  为  1.39、1.49、1.62  元，对应PE  分别为8  倍、7  倍和7  倍。
        风险提示事件：染料价格大幅下行的风险、中间体价格大幅下行的风险、项目投产不达预期的风险、公允价值变动大幅亏损的风险。