中原证券-视觉中国-000681-中报点评：核心主营业务快速增长，获客能力不断增强-180831

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        事件：公司于8  月30  日公布18  年半年度报告。
        投资要点:
        业绩符合预期。公司18  年上半年实现营业收入4.82  亿元，同比增加25.84%；净利润1.37  亿元，同比增加43.26%；扣非后净利润1.34  亿元，同比增加34.05%；基本每股收益为0.1953  元。
        持续聚焦公司核心主业。公司核心主业“视觉内容与服务”实现营业收入3.98  亿元，同比增长33.73%，占总营业收入比为82.64%，较17年同期提升2.2  个百分点。软件与信息服务营业收入0.60  亿元，与17  年同期基本持平；广告创意服务实现营业收入0.22  亿元，较17  年同期提升43.76%；数字娱乐业务营业收入0.02  亿元，同比上升71.91%。公司核心主营业务实现高速增长的主要原因是公司高效获客能力带来的客户数量增长，优质内容与服务及智能交付带来的素材应用数量增长以及互联网平台合作实现对海量长尾市场的覆盖。
        高效的获客能力以及打通全方位市场覆盖。公司自行研发的“鹰眼”系统可以通过人工智能技术追踪公司拥有的图片在网络上的使用情况，大大降低了公司获客成本。同时公司还与微博、阿里巴巴大鱼号自媒体平台、汇川广告平台、腾讯社交广告平台、阿里巴巴鹿班智能设计平台、搜狗搜索、360  搜索签署战略合作，通过连接互联网平台触达客户，提升公司全面深度覆盖全方位市场的能力。公司18  年H1合作客户总数同比增长48%，其中企业客户实现76%的高速同比增长，增速较17  年全年水平有较大程度提高，公司还重点对互联网平台、媒体、广告营销与服务以及企业客户等四个目标市场进行了开拓，实现全方位市场覆盖，收入占比分别为11%、29%、19%和41%。
        PGC  视觉内容构筑公司壁垒。公司通过收购Corbis、500px，与GettyImages  独家战略合作等方式持续整合全球优质PCG  视觉内容资源。截止至18  年上半年，公司拥有PGC  视觉内容的互联网版权交易平台在线提供并每日更新来自于全球顶级的超过30  万名签约供稿人以及240  余家专业版权内容机构的超过2  亿张图片、1000  万条视频素材和35  万首音乐素材。
        完成500PX  的初步整合，签约供稿人数量大幅增长。公司在Q2  初步完成了与500PX  的整合，业绩平稳过渡，二季度经营接近盈亏平衡，较17  年同期亏损大幅减少94%。500PX  与Getty  Images  签署了独家版权代理分销协议，以提升优质内容版权的变现能力。通过对国内摄影社区战略投资的强化，实现了上半年新签约本土供稿人超5000  名，较17  年同期增长400%。
        主要费用增幅大幅低于营业收入增幅，预计未来费用率仍可能维持低位水平。受益于核心主业的互联网智能化平台业务模式，公司可以通过BAT  等主要互联网平台覆盖互联网平台覆盖的数十万自媒体人、中小广告主和商家等长尾用户，提高公司的运营效率和盈利水平且具备可持续性。公司销售费用同比增加5.64%，管理费用同比增加6.30%，大大低于营业收入25.84%的同比增幅。从费用率方面看，公司三项费用率合计占营业收入比为29.9%，较17  年同期降低5.8  个百分点。
        维持“增持”投资评级：公司目前具备强大的获客能力，较为稀缺的PGC  视觉内容互联网版权交易双边平台；海量的优质视觉内容构筑了公司较高的竞争壁垒。公司目前通过自行研发的“鹰眼”系统以及与互联网平台的合作有效实现了公司客户数量的快速增长并为公司业绩提升保障。我们维持公司“增持”的投资评级，预计公司18-19  年EPS为0.55/0.69  元，按8  月30  日收盘价，对应PE  分别为49.8  倍与39.6倍。
        风险提示：版权保护风险；行业竞争加剧；子公司业绩承诺不达标。