国信证券（香港）-碧桂园服务-6098.HK-中报业绩点评：利润率显著提升，业绩加速释放可期-180829

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        上半年收入及净利润高速增长
        2018  年上半年，公司实现总收入20.16  亿元，同比增长42.5%；归母净利润4.71  亿元，同比增长133.1%。在公司的三条业务线中，物业管理服务收入达到15.6  亿元，同比增长34.8%，在总收入中占比约为77.6%，仍是对总收入增长贡献最大的板块，其增长主要来自于收费管理面积的增加;社区增值服务收入1.71  亿元，同比增长52.9%。非业主增值服务收入达到2.76  亿元，同比增长97.8%。
        利润率显著提升
        2018  年上半年公司毛利率为39%，同比提升4.6  个百分点。三条业务线的毛利率均有所增长。其中，物业管理服务的毛利率由30.4%提升至34.3%，提升的主要原因一是由于公司项目密度加大，管理集约化效应导致人工边际成本的降低；二是由于社区智能化及节能改造措施取得成效。净利润率大幅提升至23.7%，2015  年—2017  年公司净利润率维持在13%—15%之间，即使扣除5831  万所得税费用拨回的影响，2018  年上半年公司净利润率仍达到20%。
        新增收费管理面积小幅低于预期，但未来增长潜力仍然充足
        2018  年上半年，公司合同管面积约3.86  亿平方米，近三年复合增速高达33.8%，显示公司仍保持极强的增长潜力，未来业绩加速释放可期。收费管理面积达1.37  亿平方米，较2017  年年末的1.23  亿平方米增长11.4%，上半年新增转换的收费管理面积约1400  万平方米，与公司3.86亿平方米的合同面积相比，新增转换面积小幅低于市场预期，但一般下半年才是面积交付的高峰期，预计下半年新增收费面积增长将会加速。
        盈利预测与估值
        公司目前合同管理总面积高达3.86  亿平方米，是当前收费管理面积的2.82  倍，相当于足以支持公司未来4  年每年收费管理面积复合增长29.6%，未来业绩增长可预见性高。鉴于公司2018  年上半年利润率水平显著提升，上调公司2018  年、2019  年的收入及净利润预测。预计2018年、2019  年收入将同比增长29.2%、25.1%至40.3  亿、50.4  亿，归母净利润将同比增长100.1%、25.1%至8.07  亿、10.08  亿元。给予公司2019年PE40  倍，上调公司未来一年目标价至18.54  港元，继续维持公司“买入”的投资评级。
        风险因素：合同管理面积、收费管理面积增长放缓；人员成本大幅提升。