银河国际-金隅集团-2009.HK-水泥和房地产业务2018年下半年前景正面；评级维持买入-180831

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        公司18年上半年经常性净利润为人民币21亿元，同比增长23.6％。由于公司在2018年第一季实现经常性亏损人民币3.78亿元，意味着2018年第二季表现强劲，主要由于较多房地产开发业务的收入入账。由于公司对房地产开发分部给予新的毛利率指引，加上我们上调了水泥业务吨毛利的预测，我们将2018/2019年每股盈利预测上调12.6％/14％。分类加总估值目标价从3.55港元上调至3.70港元（0.6倍2018年市净率和8.3倍2018年市盈率）。我们维持买入评级，但由于其综合企业的性质，股价或不如其他单纯的水泥股般强劲。
        投资亮点
        .  水泥业务毛利大幅改善。金隅集团的水泥业务18年上半年实现税前利润人民币14.5亿元（占总额的36.9％），较17年上半年的人民币2.45亿元显着改善。受惠平均售价上涨，吨毛利从17年上半年的人民币72元上涨至18年上半年的人民币106元。同时，销量同比下降4.8％至4,360万吨。
        .  第二季房地产开发业务表现大幅改善。上半年，房地产开发业务的入账销售面积同比增长6％至43.1万平方米，明显优于第一季（同比下降29％）。该分部于18年上半年贡献了人民币19.8亿元的税前利润（占总额的50.5％），同比增长32.8％。公司维持全年入账收入约人民币210亿元（同比增长约30％）的指引。建筑面积而言，18年上半年合约销售面积同比下跌34％至51.18万平方米。管理层预计合约销售将在下半年回升，并目标全年销售约120万平方米，代表着同比下降12％，远高于18年上半年34％的降幅。
        .  水泥业务下半年前景保持正面。管理层预计，华北于下半年旺季期间（即9月和10月），水泥需求将会回升。因此，水泥平均售价仍有进一步上涨的空间。关于雄安新区发展，公司估计如果更多项目开工建设，最初几年的水泥需求量将每年增加约700万至1,000万吨。（注：金隅集团2017年水泥和熟料销量：1.026亿吨。）
        .  向上调整盈测。此前，公司指引2018年房地产开发业务的毛利率约为27.5％。昨天管理层的看法更为乐观，并预计该业务全年毛利率将达到约30％。因此根据最新指引以及我们对水泥业务的更正面看法（2018年吨毛利从人民币92元增加至人民币110元），我们将2018/2019年每股盈利预测上调12.6％/14％。