国金证券-燕京啤酒-000729-漓泉表现亮眼，整体扣非利润快速恢复-180831

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        业绩简评
        .  燕京啤酒公布2018  年半年报，报告期内公司实现营业收入63.75  亿元，同比+0.57%；归属上市公司净利润5.07  亿元，同比+3.06%，折合EPS0.18元；扣非净利润4.86  亿元，同比+30.98%。
        经营分析
        .  价升量跌，漓泉表现亮眼：今年上半年，公司实现营业收入63.75  亿元，同比增长0.57%；实现啤酒销量259.57  万千升（同比下滑4.87%），其中燕京主品牌销量182.74  万千升（同比下滑8.64%），  “1+3”品牌销量238.80  万千升（同比下滑3.77%）。ASP  为2279  元，同比提升5.88%，提升幅度在已披露半年报的啤酒上市公司中居前，高于青啤、重啤、珠江，但低于华润。从品牌贡献来看，受核心市场北京人口净流出影响，燕京主品牌下滑约17.28  万千升，  “1+3”品牌总销量下滑9.36  万千升，即3  个副品牌同比增长近8  万千升，主要是漓泉品牌所贡献。上半年漓泉公司实现收入19.60  亿元，同比大幅增长19.82%，实现净利润3.70  亿元，同比大增17.59%，表现极其亮眼。惠泉公司收入基本持平，考虑到上半年ASP  提升也是大概率事件，因此惠泉销量预计也将有所下滑。
        .  毛利率提升显著，费用率小幅下行：上半年ASP  提升是公司毛利率提升的核心推手。上半年高端产品占比提升显著，漓泉1998  增长亮眼带动漓泉品牌销量大增，以漓泉1998  为原型的燕京新品帝道也表现超预期，同时叠加燕京清爽年初大幅提价，这两大核心因素推动上半年公司ASP  提升近6%，推动毛利率上行1.78ppt  至42.42%。期间费用率小幅走低0.25ppt  至20.81%。得益于毛利率和期间费用率的双重向好，公司上半年扣非净利润表现上佳，同比大增30.98%。不过由于去年同期有1.12  亿元非流动资产处置收益，导致去年上半年非经损益金额较今年同期多出约1  亿元，  因此整体归母净利润增长仅小幅增长3.06%。
        盈利调整
        .  我们维持先前的盈利预测，预计2018-2020  年公司实现营业收入117.5  亿元/121.0  亿元/123.5  亿元，同比+5%/+3%/2%；归属上市公司利润为3.65  亿元/4.55  亿元/5.61  亿元，同比+127%/25%/23%，折合EPS0.13  元/0.16  元/0.20  元，目前股价对应PE  为47X/38X31X，维持“买入”评级。
        风险提示
        .  市场竞争加剧超预期，行业复苏仍呈现弱复苏态势，市场增量仍然有限