光大证券-锦江股份-600754-半年报点评：扣非净利增速超预期，受益铂涛维也纳大增及控费-180831

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        ◆扣非净利超预期，受益销售财务费率降：1H18  营收69.39  亿/+10.34%；归母净利5.03  亿/+22.05%，扣非净利3.16  亿/+58.22%，EPS0.53  元。其中，非经损益1.88  亿（影响较大的为子公司动迁补偿7600  万、政府补助3603  万、长江证券投资收益7733  万、法国卢浮所得税调整损益5669万）。扣非净利增速大超预期，受益于维也纳铂涛净利大增，及销售+财务费用率双降。整体销售毛利率89.9％/-0.5pct。销售费用率53.48%/-4.26pct，我们认为受益于后台整合、加盟业务规模大增但总部销售费用少及控制费用；财务费用2.90%/-0.58pct，因本期偿还大部分短期借款/-97.50%；管理费用率26.04%/+1.99  pct，因酒店业务一般行政管理费增。
        Q2  营收36.88  亿/+6.93%，较Q1  的32.51  亿/+14.50%增速下滑，受累于OCC  下滑导致的RevPAR  增速下滑；而归母净利2.73/+28.17%，较Q1  的2.3  亿/+15.78%增速提升。
        ◆加盟规模迅速扩张，RevPAR  增速放缓：1H18，分业务看，1）境内酒店加盟规模迅速扩张。首次加盟费收入2.66  亿/+18.80%；持续加盟费收入5.62  亿/+24.26%。经营方面，RevPAR  为150.1  元/+6.97%，受益于平均房价195.62  元/间（+10.08%），出租率77.24%/-2.25pct。其中，经济型RevPAR  119.72  元/+0.28%，中端RevPAR  209.99  元/+2.02%。2Q的RevPAR  增速较1Q  放缓。2）境外酒店：RevPAR  为34.97  欧/-0.46%，但出租率63.08%/+1.73pct。中端业务优于经济型，经济型RevPAR  34.63欧/-7.58%，中端RevPAR  35.12  欧/+  3.45%。3）餐饮业务，合并营收1.14亿/-8.93%，受累于中式快餐连锁下滑及锦江同乐关闭1  家门店；归属于餐饮业务分部的净利润1.34  亿/+27.06%，受益于肯德基投资收益增加。
        ◆行业估值处于低位，两节一展加持：酒店行业RevPAR  受季节/政策因素影响明显。8  月渠道数据有所回升，9  月较去年同期多出中秋节小长假刺激（今年在9  月，去年在10  月4  日）。另，据商务部预计，将于11  月5-10  日在上海举办的首届“进博会”仅到会国内外采购商就将超过15  万人，有利华东业务占比高的酒店公司。看好公司良好的业务结构和已形成的规模经济效应，维持预计公司18-20  年EPS  分别为1.17/1.38/1.52  元，叠加酒店估值跌至底部，维持“增持”评级。
        ◆风险提示：RevPAR  不及预期；宏观经济影响；门店扩张速度不及预期业绩预测和估值指标