西南证券-亚厦股份-002375-业绩稳定，向装配式、EPC市场发力-180830

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        投资要点
        事件：公司发布  2018  年中期报告。2018  年  H1  实现营业收入  42.10  亿元，同比增长3.75%，归母净利润2.02  亿元，同比增长12.51%，EPS  为0.15  元。
        装饰业务平稳增长，盈利能力有所下滑：公司Q1、Q2  营业收入分别为18.7  亿元、23.4  亿元，同比增长16.5%和-4.6%，归母公司净利润0.83  亿元、1.19  亿元，同比增长11.7%和14.6%，Q2  业绩增速出现下滑。上半年扣非净利润为1.42  亿元，同比增长-18.46%，整体盈利能力出现下滑，非经常性损益主要是对房地产的计量模式从成本模式变更为公允价值模式带来的账面价值增加0.64亿元。分业务来看，上半年建筑装饰业务营收28.7  亿元，同比增长2.36%，毛利率13.4%，下降1.4  个百分点；幕墙装饰业务营收9.7  亿元，同比减少1.0%，毛利率12.1%，微增0.03  个百分点。
        期间费用率增加，经营现金流承压：2018H1  期间费用率为8.0%，同比增加1.4个百分点，其中销售费用率2.5%，同比增加0.6  个百分点，主要是因为公司规模扩大，加大营销拓展力度，导致支出增加；管理费用率5.0%，同比增加1.1个百分点，主要是因为加大管理和创新研发投入；财务费用率0.5%，同比减少0.3  个百分点，主要是因为利息支出减少。2018H1  公司经营现金流净额为-8.1亿元，同比减少38.8%，主要是因为公司业务扩大，支付人员相关现金增加。
        在手订单充足，业绩增长有保障：公司2018H1  在手订单金额199.5  亿元，同比增长28.7%，其中公装业务订单150.1  亿元，同比增长32.8%，家装业务订单43.9  亿元，同比增长13.9%，设计订单3.9  亿元，同比增长39.3%，装饰制品订单1.7  亿元，同比增长109.9%。公司在手订单总量充沛，是2017  年收入的2.2  倍，为未来业绩提供充足保障。公司预告1-9  月归母净利润增长0%-20%，超过目前扣非净利润增速水平，彰显出公司对下半年业绩增长具有信心。
        向装配式、EPC  市场发力，互联网家装有望成为业绩新动能：公司是“国家住宅产业基地”和“国家装配式建筑产业基地”，在建筑装饰工业化装配化具有优势，此外公司从承接南京江北新区EPC  开始，相继承接了太原、绍兴、桐乡等多个EPC  项目，已成为国内EPC  细分市场的领跑者。目前公司蘑菇加线下体验店26  家，新签订单金额1.24  亿元，呈现高速增长态势。随着公司互联网布局逐渐完善，线上线下协同发力有望实现爆发式增长，成为公司业绩增长新动能。
        盈利预测与评级：预计公司2018-2020  年营业收入和归母净利润复合增长率为8.87%和12.73%，参考可比公司估值，首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：固投下行风险，业务拓展不达预期风险，应收款及现金流风险。