天风证券-海信电器-600060-半年报点评：费用快速增长，业绩低于预期-180831

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        事件：公司发布2018  年半年度业绩
        公司业绩低于预期。公司  2018  年H1  实现营业收入140.12  亿元，同比增长3.28%，归母净利润3.47  亿元，同比下滑12.34%，扣非净利润2.30  亿元，同比下滑28.36%，  EPS0.265  元；其中Q2  实现营业收入62.01  亿元，同比下滑9.66%，净利润亿0.64  元，同比下滑49.87%，扣非净利润-0.07  亿，EPS0.05  元。
        收入小幅增长，内销好于出口
        海信电器上半年收入增速为3.28%，其中内销收入增长6.04%。根据产业在线数据，  2018  年  1-6  月海信彩电总出货量同比增长5.1%，内销量406万台，同比增长5.2%，中怡康数据显示，截止  2018  年  6  月，海信电视零售额占有率17.18%，同比提高1.25  个百分点。公司上半年出口收入增速低于内销，产业在线显示公司H1  出口销量为  335  万台，同比+4.9%，预计海外出口均价同比有所降低。  公司2018  年H1  预收账款同比增长44%，为下半年收入端改善提供一定基础，预计下半年收入端增速将高于上半年。
        面板价格下行毛利率小幅改善，费用大幅增长拖累盈利能力
        2018H1  毛利率同比提升1.16pct，其中内销整体毛利率提升1.14pct，主要受益于产品结构优化和面板价格下行。1）公司产品结构优化，尤其是海信在ULED  电视技术上的突破，带动了高端产品销售结构（ULED  电视销售额增长19.7%）。2）2018  上半年面板价格整体处于下降通道，根据Witsview显示，2018  年6  月末，32  寸、43  寸、55  寸面板均价分45、80、150  美元，相比年初分别下降21、31、28  美元，仅65  寸面板价格相比年初上涨。
        公司上半年期间费用率大幅上涨，拖累盈利能力。其中销售、管理、财务费用率同比分别上涨0.93pct、0.69pct  和0.13pct，销售费用率上涨主要是由于赞助世界杯导致，公司利息费用支出增加拖累财务费用率，整体来看，期间费用率同比上升1.76pct。
        公司经营活动产生的现金流量净额为12.66  亿，去年同期为-2.4  亿，改善明显，主要是回款良好，同时调整了支付政策。
        海信硬件和软件价值进一步提升，期待后续东芝黑电业务的协同效应
        2018  年上半年,海信激光电视在80  同及以上大屏市场的销售量和销售额占有率分别为64.29%和55.93%；公司互联网电视全球用户突破  3511  万，同比增长  31.1%，国内日活用户数超过  1300  万同比增长  40.32%，付费用户数同比提升  95.8%。2018  年7  月25  日，东芝黑电的最终交割价格为约人民币3.55  亿元，收购正式实施完毕，后续期待东芝和海信在品牌、渠道等的协同效应发挥。
        盈利预测与投资建议。公司费用率上升导致业绩低于预期，上调相应费用，2018-2020  年净利润由此前的12.9、15.7  和18.3  亿调整为9.7、10.7  和11.8亿，增速为3%、10%和11%，公司产品力领先，收购东芝黑电业务将进一步加速海信电器全球化战略，对应动态市盈率分别为14、13  和12  倍。截止2018  年8  月30  日，公司市值仅141  亿，（包含货币资金42.5  亿+理财产品61.25  亿），当前仅  1.02  倍  PB，安全边际高，维持“买入”投资评级。
        风险提示：地产销售放缓带来彩电需求不及预期；面板价格波动