安信证券-峨眉山A-000888-18H1游客增长7.1％，期间费用率降低显著，降本提效+重返峨眉看点可期-180831

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        ■公司公布18  年半年报：①18H1：营收5.25  亿元/+0.17%，归母净利0.70亿元/+11.56%，扣非后归母净利润0.71  亿元/+11.76%，经营活动产生的现金流净额1.46  亿元/+8.91%；②18Q2：营收2.60  亿元/-3.73%；归母净利0.52亿元/+11.64%；扣非后归母净利润0.52  亿元/+11.75%。
        ■进山人数小幅增长带动门票和索道收入小幅提升，整体毛利率小幅下滑2.0  pct。①18  年1-6  月，公司实现游山人数160.01  万人次/+7.07%，整体营收5.25  亿元/+0.17%，整体毛利率39.90%/-2.0pct；②游山门票营收2.34亿元/+8.69%，毛利率为28.14%/-8.83pct；③客运索道营收1.43  亿元/+4.24%，毛利率为72.71%/-5.72pct，我们认为营收增加下，索道业务毛利率减少或主要系万年索道在18  年1-4  月停运改造，使得成本提升所致。但在万年索道改造完成后，每小时单程运量由原来的1660  人提高至2440  人，大幅减少游客排队等候的时间，未来有望推动索道收入的提升；③宾馆旅游服务营收0.92  亿元/-2.59%，毛利率为20.07%/+8.92pct，主要系公司加强物资采购管理，集中对下属酒店布草、低值易耗品以及后厨物资进行公开招标、统一采购，实现节省开支所致。
        ■上半年费用管控良好，整体期间费用率21.19%，减少了5.34pct。①销售费用率为4.58%，下降了2.64pct，主要系营销转型，加强网络宣传等所致；②管理费用率为16.26%，下降了2.34pct；③财务费用率为0.35，下降了0.36pct，主要系利息支出减少所致。④非主营业务：18H1  资产减值损失401  万元，主要系金顶宾馆等减值准备所致，资产处置收益亏损152  万元，主要系索道备品备件处置所致。⑤归母净利润：归母净利0.70  亿元/+11.56%，扣非后归母净利润0.71  亿元/+11.76%，业绩增速符合预期。
        ■18H1  三次层面推动公司降本提效，18H2  期间费用率有望继续压减。①新管理层绩效考核预计延续：公司在今年下达了2018  年考核指标及考核办法，考核内容包括经营指标、管理服务、经营管理创新等，并严格按照考核得分情况进行绩效核算，以促进效能的提升。②实施“瘦身”，推动降本提效：公司今年以来积极推进部分长期亏损企业和“僵尸企业”整治工作，大力整治公司劳动用工，实现人工的高效化。③加大财务内控，促进经营规范化：公司在18  年3-5  月期间对茶叶、酒店等四大板块展开内控管理等检查，进一步促进经营管理规范化。④公司新管理团队在18H1  的降本提效策略上开展大量通过，推动18H1  期间费用率整体减少5.34pct，我们认为新团队在18  年H1  降本提效努力在18H2  有望延续，推动18H2  的期间费用率有望继续实现同比下降。
        ■峨眉山预计在9  月20  日起下调景区旺季门票13.5%，未来门票价格在定期成本监审的基础上，或将实行动态调整。①根据四川省发改委官网披露，为贯彻落实《政府工作报告》关于“推动全域旅游，降低重点国有景区门票价格”的决策部署，拟在9  月20  日起降低峨眉山等景区门票，未来门票价格将在定期成本监审的基础上，实行动态调整；②本次对峨眉山景区的旺季门票价格由185  元/人降为160  元/人，淡季门票价格维持110  元/人（旺季：1  月16  日-12  月14  日），预计对18  年的业绩影响为相比未降价减少740  万元（仅在9  月20  日至12  月14  日），对应17  年业绩约3.8%；对19  年全年的业绩影响为相比未降价减少1610  万元，  对应17  年业绩约8.2%。
        ■中长期看点：打造区域资源整合平台，外延打开成长瓶颈，丰富休闲业态创新盈利点。1）重返峨眉山，实现新跨越：公司参股30%建设万佛索道，“大小循环”打通有望进一步改善景区大交通，政府政策支持推动“大峨眉”国际旅游区建立，中长期看景区扩容依旧具备可观潜力。2）峨眉雪芽初具规模，线上线下发力可期：根据公告，公司未来拟大力扩展峨眉雪芽的销售渠道，打造峨眉雪芽自媒体，拓展茶旅融合营销模式，实现线上线下共同发力。3）公司作为四川省内唯一旅游上市公司，外延德宏州、云南天佑、川投集团、港中旅，打造区域资源整合平台，  未来资源整合空间可期。
        ■投资建议：买入-A  投资评级。考虑到西成高铁开通推动游客增长以及景区扩容和外延项目的推进，并假设景区门票降价政策在9  月20  日起按照省发改委规定执行，预计公司2018-2020  年归母净利润2.2  亿元/2.6  亿元/2.8  亿元，对应EPS  分别为0.43/0.49/0.52  元，对应PE  分别为17x/15x/14x，给予6  个月的目标价为8.62  元。
        ■风险提示：自然天气影响；交通改善施工进度不及预期；索道提价不及预期