首创证券-策略周报总第五期：中报公布符合市场预期，黎明前“至暗时刻”仍需耐心-180903

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        投资要点
        一周行情回顾
        上周，指数冲高回落，截至周五，上证综指全周下跌0.15%收2725.25点；深证成指全周下跌0.23%，收8465.47点；创业板全周下跌1.03%，收1435.2点。两市全周日均成交额为2726亿元，较上周略有回升。行业方面，中信29个一级行业涨跌互现，房地产全周上涨2.62%，国防军工全周上涨2.13%，餐饮旅游全周上涨2.08%，煤炭、银行、石油石化涨幅居前；钢铁全周下跌2.98%，建筑全周下跌1.32%，机械、传媒、视频饮料全周跌幅居前。
        一周策略观点
        在此前的分析中，我们始终围绕压制市场的三大因素（经济运行预期持续下修、信用端紧缩引发市场信用风险集中爆发、国际不确定因素的冲击）来进行分析。无论在之前的策略周报还是投资建议中，我们均反复强调，尽管目前政策面尤其是信贷政策面的边际宽松趋势显著，但真正传导到实体经济存在一定的政策时滞。因此我们看到，7月经济运行相关的数据还不能为基本面的企稳转好提供支撑，甚至一些数据由于经济自身运行的惯性反而创下阶段性新低，引发投资者的担忧。针对第三个市场压制因素，主要来自于中美贸易战的持续升级。我们在此前的分析中，通过比较近五次重大中美贸易摩擦事件时市场的单日表现，发现它对市场的影响正在边际收敛，但未来的走势仍然存在较大的不确定性。因此，就目前来看，压制市场的三大因素中，第二个因素已经显著改善，第一个因素中政策的传导路径已经明确，但尚缺乏数据的支撑，第三个因素的边际影响正在减弱。因此，在这种情况下，尽管市场在8月出现两次反弹，但我们均将其定义为修复性反弹，而非整个市场的反转，反弹的力度和空间均是有限的。这主要是因为市场仍然对基本面的运行仍然存在隐忧，这一点也在最新发布的中报数据中有所体现。
        截至8月31日，A股市场3540家上市公司中报数据全部公布，A股市场整体仍然保持较为稳定的盈利增速。全部A股的归母净利润增速为14.06%，较一季度增长了0.7个百分点，但较去年同期下降了1.2个百分点。但经过进一步的分析，我们发现剔除金融和石油石化后，全部A股归母净利润增速为18.01%，较一季度和去年同期分别下降1.9和8.1个百分点，回落趋势较为显著。而按照细分的板块来看，主板依旧保持稳定增长，上半年归母净利润同比增速为14.28%，较一季度增长了1.6个百分点；中小板和创业板则延续了此前回落的态势。中小板上半年归母净利润增速为13.56%，较一季度回落4.6个百分点；创业板上半年归母净利润增速为8.8%，较一季度回落20.3个百分点。总体来看，A股市场盈利水平也随着宏观经济增速的放缓而出现显著的回落，但微观企业盈利水平失速下滑的情况并未出现，所以市场也不具备大幅下跌的基础。
        因此，我们认为在经济数据出现明显的好转之前，政策面改善下市场的反弹都是修复性反弹，反弹的力度与空间均是有限的。因此，9月份总体的市场运行趋势仍然以震荡筑底为主，可能会像8月一样穿插着修复性的反弹，但是并不会引起市场总体形势的变化，我们称之为“黎明前的至暗时刻”。而根据我们的经验以及对以往政策效果传导的分析，基建投资增速有望最早在9月份-10月份出现显著改善，经济基本面将在四季度显著企稳甚至略有回升，压制市场的第一大因素有望在10月份以后获得经济数据的验证。而在国际不确定因素方面，随着11月美国中期选举的结束以及11月APEC会议的召开，中美双方将会拥有较多的谈判机会，从而为中美贸易战提供一丝缓和的契机。因此，我们预计市场将在10月份以后，在经济数据支撑以及国际因素转好的情况下有望迎来市场全面的反转。
        行业配置建议：短期内建议继续关注金融板块和周期类板块中建材、钢铁的修复性行情。一方面，金融板块、周期类板块的业绩与估值匹配度较高。受此前经济持续下行预期以及信用端持续紧缩的压制，金融板块及周期类板块持续走低，整体跌幅较大，估值水平回落至近两年的较底水平，处在历史10%以下的分位。而在最新发布的中报中，银行和保险板块上半年净利润增速分别为6.49%和31.2%，分别较一季度提高了0.9和0.4个百分点；建材、钢铁板块上半年均保持在100%以上的净利润增速，行业景气度较高。另一方面，随着信贷政策宽松趋势较为明朗以及传导到实体经济的路径逐步清晰，金融板块与周期类板块有望实现共振。尤其在积极的财政政策的配合下，基建领域投资增速的逐步回升，有望为金融板块和周期类板块提供较强的需求。中长期内，我们建议继续布局食品饮料、家电、医药、商贸零售这些弱周期性、现金流较为充裕、行业景气度较高的大消费板块以及处在政策风口的半导体、5G、人工智能等创新科技板块。
        风险提示
        中美贸易战持续升级；土耳其汇率危机引发新兴市场动荡；经济运行下行超出预期。