招银国际-中国重汽（香港）-3808.HK-利润率强劲，上调盈利预测>20%-180903

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        利润率强劲带动盈利超预期,  重申买入评级。重汽上半年净利润同比上升69%至23.6  亿元人民币,  高于我们预期。  即使我们把6,200  多万人民币的持有待售的资产收益剔除,  核心利润仍达23  亿元  (同比增长71%)。盈利惊喜主要源于强劲的重卡销售(同比增长25%),  而更重要的是,  发动机及重卡销售的分部利润率均上升。我们将2018-20  年的盈利预测上调20-22％,  主要由于我们上调利润率假设，我们把目标价从14.20  港元上调至15.50  港元，基于4.35  倍EV  /EBITDA（较历史平均水平折让25％）。现时股息率达8%,  估值相当吸引。我们相信中国重汽集团的高管变动有机会长远为重汽带来新的增长机会。
        销售增长远超行业增速,  显示卓越的执行能力。重汽上半年的卡车总销售量为16.2  万辆,  同比上升25%,  其中重卡销售量上升25%至9.35  万辆,  显著同高行业平均的15%,  显示市场份额持续上升。我们相信强劲增长主要来自两个因素:(1)新的曼技术(MAN)重卡产能带动高端产品的销售,  (2)  通过汽车融资服务销售1.5  万辆，同比增长46%,  相当于总销售量的9.5%。
        营运杠杆带动强劲利润率。今年上半年卡车的分部利润率从2017  年上半年的3.3%上升至4%,  而发动机的利润率则从16.2%上升至18.1%。由于销售价格和毛利率均大致稳定,  因此利润率提升主要来自营运效益。
        中国重汽集团的高层变动为重汽带来新机会上周末,  现任山东重工集团党委书记及董事长、潍柴动力(2338  HK,  买入)董事长及首席执行官谭旭光获委任为中国重汽集团的党委书记及董事长,  我们相信中国重汽集团有机会并入山东重工集团(潍柴动力的最终大股东)  。尽管我们相信整合会先在集团层面进行,  但我们相信长远会为重汽带来机会:  (1)  重汽和潍柴动力于发动机及重卡的合并市场占有率将显著提升并成为市场第一;  (2)  合并有助重汽更有效地运用手头现金(截至今年六月底净现金达100  亿元人民币),  例如进行并购,  特别是谭旭光在海外收购方面有良好的执行能力和纪录。
        风险因素:(1)重卡需求量下跌大于预期;  (2)技术风险。