中信证券-紫光国微-002049-2021年中报点评：特种业务高景气持续，成本费用摊薄盈利能力提升-210825

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公司发布2021年中报业绩，2021年H1实现营业收入22.92亿元，同比+56.54%，实现归母净利润8.76亿元，同比+117.84%。

报告期内公司特种业务收入大幅增加，盈利能力快速提升。

公司是国内领先的集成电路设计企业，在特种集成电路及智能安全芯片领域实力强劲。

公司产品谱系完备，可向客户提供系统解决方案，综合竞争力强，目前公司在高自主可控市场市占率领先，未来有望向通用消费市场扩展，参考可比公司估值水平并考虑到公司行业地位以及未来发展前景，维持公司“买入”评级。

特种集成电路收入增七成，成本费用摊薄业绩+118%。

公司21H1实现收入22.92亿元，同比+56.54%；实现归母净利8.76亿元，同比+117.84%；实现扣非净利润8.02亿元，同比+125.21%。

受益于物联网、工业互联网、汽车电子以及数字货币等领域的高景气，报告期内公司核心业务快速发展，收入增长迅速；分产品来看，特种集成电路业务实现营收13.70亿元，同比+69.91%；智能安全芯片业务实现营收7.71亿元，同比+40.12%。

从利润端看，公司主营的特种集成电路业务毛利率为76.77%，下滑2.78pcts，智能安全芯片业务毛利率上升3.38pcts至29.69%，由于高毛利特种业务占比提升，公司整体毛利率仍有所增长，同比+1.94pcts至57.02%。

从费用端看，报告期内公司加大研发投入，研发费用同比+42.59%至2.04亿元，但受益于收入持续增长，公司期间费用率仍下滑4.2pcts至17.01。

报告期内公司投资收益大幅增长244.53%至8541万元，主要系长期股权的投资收益和权益法核算投资按公允价值重新计量产生的利得增加。

综合以上各影响因素，公司21H1净利率同比大幅提升11.08pcts至38.55%，盈利水平增长迅速。

公司单二季度实现营收13.40亿元，同比+63.73%，环比+40.70%；实现归母净利5.52亿元，同比+160.49%，环比大幅+70.46%，Q2毛利率增加6.55pcts至59.16%，经营业绩实现持续高速增长。

订单饱满存货结构优化，经营性现金流回正有望保持向好。

报告期末公司存货达10.30亿元，与期初相比增加15.69%：其中原材料达2.27亿元，同比+13.28%，在产品达2.14亿元，同比+22.55%，表明公司各主要业务板块订单饱满，正积极备货备产；库存产品达234万元，同比-72.27%，显示公司交货顺畅，存货结构不断优化；预付款项较期初增长66.24%至2.98亿元，预示公司后续业绩将持续释放。

报告期内货币资金达25.79亿元，同比增长73.63%，主要系公司本期发行可转换债券15亿元所致。

公司H1集成电路业务规模迅速增长，使得应收账款较期初增长34.99%至9.33亿元；利润增长以及销售货款回款良好，使得经营性现金流同比上升172.98%至1.81亿元，由负转正，现金流情况明显改善。

报告期内公司在建工程达0.33亿元，较期初增加40.77%，主要系公司高档石英谐振器产业等项目的持续投入，建成投产后公司产能提升，为长远发展奠定基础。

紫光同创增资长期发展可期，西安同芯剥离主业进一步聚焦。

报告期内公司投资收益大幅增长，主要系联营企业实现盈利以及西安紫光股权转为公允价值计量所致。

2021年5月28日，公司公告参股子公司紫光同创通过在产权交易机构以公开挂牌的方式进行增资，进一步优化其股权结构，补充流动资金，以持续加大研发投入，促进公司业务快速发展，本期权益法下确定的投资收益增加3013万元。

根据西安紫光国芯股东会决议及章程规定，自6月起，西安紫光国芯不再为公司联营企业，公司按金融工具准则核算，转入非流动金融资产，并采用公允价值计量，使得公司报告期内权益法核算投资按公允价值重新计量产生的利得达4426万元。

风险因素：技术研发进展不及预期，控股股东债务违约可能导致公司控制权转移的风险，行业景气度下行，半导体产业政策推动效果不及预期，5G和云计算建设进度不及预期，美国技术封锁升级等。

投资建议：考虑到安全体系信息化建设下市场规模的扩大以及自主可控趋势下公司作为特种集成电路龙头竞争优势的增强，我们上调公司2021/22/23年净利润预测至18/25/35亿元(原预测为13/19/27亿元)，现价对应PE77/55/39倍。

参考可比公司估值水平并考虑到公司在细分领域的行业地位，给予公司2022年65倍PE，对应合理目标市值为1600亿元。

维持公司“买入”评级，目标价265元。