安信证券-苏宁易购-002024-业绩符合预期，双线融合优势凸显-180901

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        ■业绩简述：2018  年1-6  月苏宁易购实现营业收入1106.78  亿元/+32.16%；实现商品销售规模为1513.19  亿元/+44.63%；实现归属于上市公司股东的净利润为60.03  亿元/+1959.41%，归母扣非净利3268  万元/+116.66%；若剔除出售阿里巴巴股份出售带来的利润影响，考虑经营性的理财投资收益，则公司实现归母扣非净利1.93  亿元/+49.72%。
        ■中报业绩逆势高增长，双线融合优势凸显。根据国家统计局数据，2018年1-6  月社会消费品零售总额18  万亿元/+9.4%，增速低于上年同期1pct，消费品市场继续保持平稳、弱复苏的增长态势；在市场普遍对家电等产品预期较低的情况下，公司业绩保持高增长，凸显双线融合优势。
        ■线下快速展店，抢占市场。①截至6  月30  日苏宁易购合计拥有各类自营店面4813  家，上半年苏宁易购“大开发战略”累计新开各类店面近1900  家，覆盖中国大陆297  个城市、香港地区及日本市场；；②苏宁小店：2018H1  新开709  家，截至6  月30  日732  家，加上拟收购的上海迪亚天天店面308  家，苏宁小店已达1040  家；预计下半年苏宁小店布局将全面提速，加快在全国范围的覆盖；③苏宁易购直营店：2018H1  新开349  家，并引进母婴、生活家居等商品，保持销售规模较快增长；截至6  月30  日苏宁易购直营店数量达到2392  家；④苏宁易购零售云加盟店：2018H1  新开726  家，并储备了近700  家资源；截至6  月30  日苏宁易购零售云加盟店的数量达到765  家；下半年苏宁易购零售云加盟店有望冲刺3000  家。⑤家电3C  家居生活专业店：2018H1  新开常规店（旗舰店、中心店、社区店）47  家；苏宁易购云店21  家，升级改造云店19家，置换/关闭门店31  家；截至6  月30  日家电3C  家居生活店1,536  家，其中苏宁易购云店363  家、苏宁易购常规店1,144  家（旗舰店100  家、中心店376  家、社区店668  家）、苏宁易购县镇店29  家。
        ■各类门店收入保持高速增长，坪效大幅提升。①家电  3C  家居生活专业店：公司进一步调整优化该类店面商品结构，丰富生活电器、家居生活等商品类目，提高到店客流；互联网化运营能力逐步提升，门店互动性增强，加强数据工具运用，有效开展精准营销；紧抓旺季促销，有效实施线上线下联动，收入同比增长5.26%，坪效同比提升8.39%；②红孩子母婴店：经营模式逐步探索成熟，经营质量稳步提升，收入大幅提升49.08%，坪效同比提升49.08%；③苏宁易购直营店：深耕三四级市场，丰富商品品类，提升经营管理能力，继续保持较快增长，收入提升24.74%，坪效提升24.50%。
        ■线上用户数高速增长，开放平台占比进一步提升。①截至6  月30  日公司零售体系注册会员数量3.57  亿；2018  年6  月苏宁易购APP  月度活跃用户数同比增长64.34%；2018  年618  大促期间苏宁易购移动端订单数量占线上整体比例达到92.86%。②2018  商品交易总规模为883.22  亿元（含税）/+76.51%，其中自营实体商品销售规模634.53  亿元（含税）/+53.40%，开放平台商品交易规模为248.69  亿元（含税）/+186.71%。③开放平台占比达28.16%。
        ■加强仓储设施建设，进一步加深物流优势。①截至2018  年6  月末，苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套合计面积735  万平方米，拥有快递网点达到23416  个，公司物流网络覆盖全国352  个地级城市、2910  个区县城市。②截至2018/6/30，公司已在8  个城市投入运营8  个自动化拣选中心、35  个城市投入运营38  个区域配送中心，另外在4  个城市有4  个自动化拣选中心在建、扩建，在20  个城市23  个区域配送中心在建、扩建；为配套公司生鲜商品仓储需求，已在北京、上海、广州、南京等17  个城市投入使用  17  个生鲜冷链仓。③苏宁物流社会化营业收入（不含天天快递）同比增长118.49%。
        ■费用率降低，全渠道经营模式规模效应逐渐显现。运营费用方面，一方面公司加强了在开发、新品类运营等方面的人员储备，人员费用率阶段性有所上升；此外为拉动销售，广告促销投入加大；同时公司在  IT  方面持续投入建设，加大专业人员储备及研发投入，研发费率有所上升；另一方面，由于公司全渠道经营模式较强的规模效应，在收入较快增长的同时，租金、装修、水电、折旧等固定费用率下降较快。带来报告期内公司运营费用率同比下降了  0.16%。财务费用基本保持稳定。整体来看，由于公司加强了费用管控，注重投入产出，总费用率同比下降0.16%。
        ■投资建议：双线融合征程已起，雄狮起舞拓辽阔版图。采取分部估值法，预计公司18  年线上营收为1335.28  亿元，给予0.6  倍PS  估值为801.17亿元，线下18  年净利润为37.76  亿元，给予17  倍PE  估值为641.92  亿元，金融板块权益市值161.82  亿元，公司总目标市值为1604.91  亿元，对应目标价17.26  元。
        ■风险提示：宏观消费环境变差风险；线下扩张不及预期风险；电商竞争格局变化，出现价格战等风险；低线城市消费升级不及预期；便利店行业竞争格局变化，发展不及预期；费用控制不及预期等。