安信证券-青岛海尔-600690-白电内销依然强劲-180902

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        ■事件：青岛海尔公布  2018  年中报。公司  2018Q2  单季实现收入  459.4  亿元，YoY+15.3%；归母净利  28.8  亿元，YoY+7.4%，扣非业绩  YoY+17.2%，剔除汇率的影响后公司业绩表现基本符合预期。我们认为海尔产品高端引领，将受益于国内消费升级，业绩有望继续稳健增长。
        ■白电内销依然强劲：根据公告，2018H1  公司收入  YoY+14.2%，如果还原汇率因素影响，同口径下收入增速将提高  3.1pct；归母净利润  YoY+10.0%，因锁汇业务，两期确认公允价值收益等净影响利润约  3  亿元，还原后增幅18.8%。上半年海尔原冰箱、空调、洗衣机、热水器、厨电业务（不含  GEA）收入分别增长  17%、25%、20%、21%、30%，其中内销分别增长  18%、22%、27%、18%、22%。自  2016Q4  以来，公司白电主业连续7  个季度保持  20%以上增速。海尔在海外市场亦表现良好，GEA  实现逆市增长，据公司公告，美国家电市场上半年  YoY-1.1%，GEA  美元收入  YoY+11%。
        ■继续受益品牌+渠道红利：我们认为公司内销延续强劲的主要原因在于：1）公司品牌定位中高端，受益国内消费升级。公司高端品牌卡萨帝持续表现亮眼，Q2单季度收入  YoY+54%，环比  Q1增速提高  4pct。得益于公司的重视，卡萨帝在海尔  KA  体系的销售额占比得到大的提升，其中三四线市场起到积极贡献。2）线上渠道，2018H1  收入  YoY+40%+，公司通过差异化产品与新品迭代提升高端产品占比。3）线下渠道继续拓展触点。公司通过智慧云店、微店、城市农村小管家等方式，增加与用户持续交互的触点网络。往前看，我们认为公司品牌红利仍在，卡萨帝在本土高端品牌中一支独秀，国外GEA  和经过多年培育的自主创牌步入收获期。同时，公司优势产业冰箱和洗衣机以更新需求为主，受地产周期影响较小，预计公司主业可望维持中长期的稳健增长。
        ■毛利率仍有改善空间：2018Q2毛利率同比下滑  1.0pct，较Q1收窄  0.5pct。上半年公司整体毛利率为  29.0%，同比下降  1.2pct，考虑到  GEA  的财务会计调整（运输费由销售费用计入销售成本），同口径还原后，毛利率同比提升  1.3pct，其中：不含  GEA，冰箱提升  1pct、洗衣机提升  1pct、空调降低1pct、厨电提高  0.3pct、热水器提高  0.5pct；GEA  业务毛利率提升  1.2pct。公司高端品牌卡萨帝毛利率高于海尔品牌的同类产品，其增速远高于海尔品牌业务和同行业均值，将带动海尔的均价和盈利能力继续提升。
        ■投资建议：青岛海尔积极把握消费升级趋势和全球并购机会，推进品牌高端化与全球化布局，GEA  在美国市场经营改善，期待与海尔有更多协同效应。我们预计公司  2018~2020年  EPS  分为  1.26/1.42/1.60  元；给予买入-A的投资评级，6  个月目标价19.0  元，相当于  2018  年  15  倍动态市盈率。
        ■风险提示：原材料价格大幅上涨，外贸政策风险。