华创证券-融创中国-1918.HK-业绩放量、销售高增，拿地控量提质-180902

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        事项：
        8  月31  日早，融创中国发布2018  年半年报，公告实现营业收入465.8  亿元，同比增长215.3%；实现归属上市公司股东的净利润63.6  亿元，同比增长287.7%；基本每股收益1.45  元，同比增长245.2%。
        评论：
        上半年业绩同比+288%，毛利率持续回升，业绩进入集中释放期
        18H1  公司实现营业收入465.8  亿元，同比+215.3%；归母净利润63.6  亿元，同比+287.7%；每股收益1.45  元，同比+245.2%；毛利率和净利率分别为24.7%和13.7%，分别同比+2.5pct  和+2.6pct；三项费用率合计16.1%，同比-6.7pct，其中财务费用率5.6%，同比-6.7pct，源于公司有息负债余额下降，利息支出增速放缓而营收保持高增。公司业绩大增，主要源于业绩进入集中释放期，且高毛利率项目结转比率提升以及投资性收益大增。考虑到公司17  年拿地均价占比销售均价仅23%，同比-12pct，预计下半年毛利率仍将持续改善。综合之下，我们维持预计公司18  年结算大幅提升、业绩同比+39%的判断。
        上半年销售同比+76%、可售充裕、布局优异，预收款锁定率达262%
        18H1  公司实现合同销售金额1,915.3  亿元，同比增长75.9%，销售额行业排名第五；权益销售金额1,378.0  亿元，同比+83.7%，权益比71.9%；签约面积1,196.5万方，同比+106.3%，销售均价16,008  元/平米，较17  年下降2.6%；由于公司推盘节奏原因，四季度一直为公司销售放量爆发期；考虑到公司下半年总可售货值约4,900  亿，同时基于公司项目布局主要位于供需紧张的一、二线城市及环一线热点城市，较好去化及充裕可售货值将推动销售持续高增，我们维持公司2018  年全年销售额预计约达5,200  亿的判断，对应同比+44%，并且存在超预期可能；截至18H1  末公司预收账款达1,724.1  亿元，较17  年末+31.4%，覆盖17  年收入达261.7%，较17  年末提升62.5pct，可结算资源丰富。
        土储丰富、优质，拿地要求提升、拿地控量提质，净负债率稳步下行
        18  年年初至今，公司新增土储约2,920  万方，权益土储约1,545  万方，平均土地成本3,620  元/平米，占比上半年销售均价仅22.6%。包含今年新获取项目及旧改等协议状态的土地，公司目前总土储约2.3  亿方，对应总货值约3.3  万亿元；剔除旧改等协议状态土地，公司总土储1.6  亿平，权益土储1.1  亿平，且主要分布于一二线及环一线城市，充足且高质量的土地储备将保障公司未来几年的稳健发展。资金端，公司18H1  整体有息负债综合成本6.74%，源于上半年市场利率水平整体上升。截至18H1  末，公司有息负债余额2,097.7  亿元，较17  年末减少95  亿元；其中一年内到期债务占比33.4%，较17  年末-2.5pct，短期偿债压力继续下降。18H1  公司资产负债率90.5%，净负债率192.5%，分别同比+0.2pct、-9.5pct，净负债率逐步改善，考虑到公司业绩集中释放对净资本增厚作用，且有息负债余额稳定下行，全年净负债率有望进一步下降。
        投资建议：业绩放量、销售高增，拿地控量提质，重申“强推”评级
        融创中国坚持深耕一二线，以逆周期扩张策略，成功在15-17  年逆势加杠杆扩张，并借以并购扩张的标签优势，打造了厚实优质土储以及低廉土地成本的强大优势，利于实现快周转及高毛利率，预示后续销售和业绩“量质提升”，同时随业绩集中释放，净负债率望显著下降、带动融资成本下行，形成锦上添花。此外，公司作为行业龙头之一也有望充分受益“融资、拿地、销售”集中度三重跳增。我们维持公司2018-20  年每股收益预测3.47、5.68、7.38  元，目前对应18  年PE  仅6.4  倍，维持目标价45.00  港元，重申“强推”  评级。
        风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧