国联证券-地方政府债券发行和债务余额点评：专项债券发行加速进行时-180903

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        投资要点：
        8月专项债券发行明显加速
        2018年8月，地方政府债券发行规模约为8,829.7亿元，创年内月度新高，仅次于2016年4月及6月超万亿的水平。其中专项债券占比将近一半，新增项目收益的细分品种专项债券规模达到3,204.46亿元，远超往期规模。
        8月专项债券发行的加速与月内财政部连发三文不无关系：8月14日《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，8月20日《地方政府债券公开承销发行业务规程》，8月24日《地方政府债券弹性招标发行业务规程》，要求加快地方政府专项债券发行和使用进度，完善发行机制，保障发行工作顺利开展。
        截至8月末，累计发行地方政府专项债券9,989.32亿元，扣除偿还部分债务，实际融资额9,826.41亿元。按此估算，全年专项债券发行尚有1.4万亿左右的空间。
        细分收益债出现品种创新，投向多为基础设施建设
        细分项目收益的专项债券品种中，土地储备专项债券依然是主力军，8月发行1,899.21亿元，占比59.27%。与此同时，棚户区改造专项债券规模显著扩大，8月有44只合计规模约976亿元，已然成为第二大细分品种债。另一方面，除了土地储备、收费公路、棚户区改造三类债券品种外，8月还有包括高等教育、水资源配置、乡村振兴等创新品种，细分品种债得到进一步的拓宽，未来不排除仍有其他公益性质、收益与融资平衡的项目发行专项债券。
        从专项债券的募集资金投向来看，除土地储备项目所涉及的具体建设项目不明确外，其余资金大多用于如保障性住房建设安居工程、交通运输、城乡社区事务等基础设施建设领域，与乡村振兴、扶贫和环保三大攻坚战也多有相关。在前期报告《更加积极的财政政策：还有多少空间值得期待——财政专题系列报告之一》中我们提到，基建投资的资金来源除依靠积极财政的空间外，货币政策相关的如贷款、城投债、PPP等也是非常重要的部分。仅从财政来源看，专项债券作为与基建投资最为相关的正规融资渠道，其规模扩宽对于基建投资有望起到良好的作用。
        后续两月仍有望保持发行规模，但个别省份余额有限
        根据《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，省级财政部门应当科学安排今年后几个月特别是8、9  月发行计划，加快发行进度，各地至9  月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10  月份发行。我们预计，之后两个月（即9  月、10  月）或将继续保持专项债券较高水平的发行规模，细分品种债规模也将进一步扩宽。
        值得注意的是，部分省份专项债券余额已逼近全年限额水平，如天津、贵州、广西、湖南、黑龙江和新疆，其中黑龙江、天津和新疆三省市前7  个月固定资产投资完成额甚至出现负增长。
        风险提示
        地方政府债务率过高；地方政府变相违规举债的风险；专项债券发行不及预期；政府性基金收入不及预期。