光大证券-新高教集团-2001.HK-1H18业绩点评：业绩符合预期，在校生人数快速增长-180903

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        ◆业绩符合预期，集团学校学生数达84,497  人
        1H18  公司营收2.1  亿元人民币，同比增长  17%，主要由于云贵两校在校人数的增加，以及贵州学校学费的上调；毛利率由去年同期57.1%下降至56.2%，主要由于人力成本增加所致；归母净利润15  亿元，同比增长36%，主要由于收购新疆、河南学校带来服务收益增长所致（主要由于上半年收购学校举办人更变尚未完成，收入无法并表，利润以服务收益的方式体现）。截至1H18，公司在校人数84,497  人，同比增长82%。
        ◆3  所学校举办人变更获批，待省级民政部门登记后完成
        东北学校举办人变更的申请于2018  年5  月21  日获教育部审批，华中学校联合举办人的申请于2018  年7  月18  日获国家教育部初步审批，河南学校举办人变更的申请于2018  年8  月31  日获河南省人民政府审批。截至2018  年8  月31  日，东北学校、华中学校和河南学校举办人变更仅待向省级民政主管部门登记，登记完成后即可订立结构性合约实现并表。
        ◆合作举办甘肃学院，外延扩张稳步推进
        公司于2018  年7  月9  日与兰州理工大学签订合作协议，将申请成为兰州理工大学技术工程学院的联合举办人，拟注资2  亿元人民币（包括价值1.66  亿元的土地）建设新校区，同时暂停设立西北学校，相应资源将投放至甘肃学校，预计学校容量1-1.2  万人，后续我们预计还将投入4-5  亿元人民币用于校区建设，我们认为本次合作办学性价比较高。19  年9  月新校区落成后，甘肃学院所有业绩归公司所有。
        ◆维持目标价9.05  港元，维持“买入”评级
        考虑到新疆学校并表时间可能延后，以及合作举办甘肃学院带来的业绩增量，我们下调18  年收入至6.9  亿元，上调19/20  年收入至12.0/14.5  亿元，分别同比增长67%/72%/22%；下调18  年调整后归母净利润至3.1  亿元，上调19/20  年调整后归母净利润至4.5/5.9  亿元，分别同比增长20%/45%/31%；调整后EPS  为0.25/0.36/0.47  港元。综合考虑送审稿对公司未来税率以及土地出让金可能带来的负面影响及近期人民币贬值的影响，基于绝对估值，维持目标价至9.05  港元/股，对应19  年25x  PE。我们认为当前市场对于送审稿的解读过度悲观，公司基本面实际受到送审稿的影响有限，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：教学质量下滑、教育政策变动、外延扩张策略不达预期。