兴业证券-房地产行业周报：三四线中期繁荣中后期-180902

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        投资要点
        主要经济体应对经济增速下降的措施最终导致居民杠杆率提升（韩国、日本、美国、加拿大、澳大利亚，请参考系列深度报告六和居民杠杆率国家比较研究系列报告）。经济增速下降后，政府应对措施本意未必是要让居民加杠杆，但是从政府和企业、金融机构和居民三个纬度来看，他们在经济增长中枢下降后，自发的市场化行为就是容易导致居民杠杆率持续提升。1，从政府和企业维度：政府应对经济下行的主要方式就是信贷扩张，而企业部门融资需求降低，因此整体的信贷扩张最终体现为居民杠杆率提升。1974  年-1989  年日本贴现率下降6  个百分点，M2  余额保持10%以上增速。而这期间制造业企业资产负债率下降13.4  个百分点。2，从金融机构维度：一方面经济增长中枢下行带来金融自由化（脱媒）发生和加速，银行资产配置压力持续增加，面临资产荒；另一方面金融机构风险偏好持续降低，而按揭在最终泡沫破裂之前都是最安全的资产之一，金融机构顺理成章增加对按揭的配置。且从微观竞争层面来看，如果房地产整体是toobig  to  fail  的话，对于按揭的竞争也就是完全理性的了。3，从居民维度：房地产价格的初始启动更容易和居民加杠杆形成正向循环，最终带来居民杠杆率提升。
        三四线中期繁荣中后期，未来趋势量缩价平。继上周四川省调整首付比例后，本周长春棚改项目取消货币化安置购房奖励政策；呼和浩特停止房地产去库存，采取多项措施调控房价。我们在深度报告四中反复强调三四线是中期繁荣，当前对部分三四线城市首付款比例的调整，以及收紧棚改、对热点三四线城市限购限贷等措施，都说明当前库存去化已经接近政府目标，未来三四线趋势是量缩价平。
        全国人大常委会通过个税法修改方案，10  月1  日起实施，住房贷款利息或住房租金作为专项附加扣除。工资薪金所得基本减除费用标准提高到每月5000  元，并按新的税率表计算纳税。明年1  月1  日起，将劳务报酬、稿酬、特许权使用费等三项所得与工资薪金合并起来计算纳税，并实行专项附加扣除。专项附加扣除包括子女教育、继续教育、大病医疗、住房贷款利息或者住房租金、赡养老人等支出。
        主要城市出台政策，引导租赁市场健康发展。主要一二线城市最近一年租金涨幅较高，长租公寓市场暴露部分风险。为引导租赁市场健康发展，完善长效机制，各地出台政策对租赁市场进行规范。此前北京约谈主要长租公寓运营商，明确要求不得恶性竞争抢占房源；本周深圳严禁长租公寓中介服务商开展“租金贷”业务，规范企业进驻城中村租赁行为，防止借改造变相涨价。
        增量资金持续买入地产股。本周，陆股通买入MSCI相关标的合计4291.23万股，其中买入较多的标的有万科A（2758.6万股）、绿地控股（933.54万股）、荣盛发展（723.63万股）、华夏幸福（139.8万股）；8月至今，陆股通买入MSCI相关标的合计2097.23万股，其中买入较多的标的有：万科A（2098.0万股）、绿地控股（473.6万股）、华夏幸福（127.3万股）。此外，A股地产公司估值优势明显，美国四大龙头地产公司2018年平均PE11.3倍，而A股纳入MSCI地产标的2018年PE平均仅6.3倍，其中保利6.5倍、招商蛇口7.8倍、新城控股6.0倍、万科6.4倍、绿地控股6.6倍，华夏幸福5.9倍（以2018年8月3日收盘价计算）。    
        本周我们统计的42个重点城市整体成交数据环比变化-0%，同比变化+23%。其中一/二/三线城市成交面积环比分别变化+16%/-5%/-0%；一/二/三线城市同比分别变化+42%/+7%/+35%。其中，四个一线城市北、上、广、深环比分别变化-22%/+6%/+64%/+23%，北、上、广、深同比变化+25%/+25%/+61%/+122%。本周的二手房市场中统计的16个城市成交面积环比变化-4%，同比变化-2%。库存方面，本周统计的18城市库存去化周期为9.6个月，环比变化-0.1个月，其中一/二/三线库存分别变化-0.0/-0.2/-0.0个月。    
        投资建议：这是新世界、新视野、新市场。一二线城市中长期相对看好，地产公司集中度提升趋势延续，地产股"便宜"的特征明显。持续推荐保利地产、招商蛇口、新城控股、万科a、绿地控股，受益标的还有华夏幸福。  
        风险提示：货币政策大幅收紧，核心城市房地产调控超预期严格，居民去杠杆力度超预期，房地产税出台超预期。