中邮证券-宝钢股份-600019-中报业绩亮眼，短期业绩韧性较好-180831

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        事件：  
        宝钢股份2018上半年实现营业收入1485亿元，同比增长2.17%；实现归母净利约100.1亿元，同比增长62.2%。  
        核心观点  
        半年报业绩亮眼，二季度增速环比大幅提升。半年度来看，2018H1公司营业收入、归母净利都持续保持增长，受益于公司上半年成本削减成效显著、制造能力提升以及同比低基数等因素影响，净利润增速显著高于收入增速。分季度来看，2018Q2营业收入、归母净利增速分别同比+11.05%、+109.3%，环比2018Q1增速环比大幅提升，主要是因为：1）2017年3月公司正式并表武钢股份，武钢被合并前盈利能力较弱，造成业绩同比低基数，伴随着宝武协同的深入，原武钢青山基地效率提升明显；2）伴随着产能释放、品种拓展、运行优化的推进，2016年末全面投产的湛江东山基地业绩不断提升。  
        行业下半年度边际需求承压，供给弹性或存结构性机会。2017年以来，我国供给侧结构性改革持续推进，钢铁行业去产能、取缔"地条钢"效果显著，优势产能加快释放，行业维持较高景气度，但由于2018H1已基本消化"地条钢"产能退出带来的挤出空间，下半年边际需求将大概率承压。整体判断上，我们认为：钢铁供给上，存在环保政策持续趋严和产能利用率提升等因素对冲影响，存在一定的弹性空间，考虑到需求端总体保持平稳的概率较大，整体供需仍有望维持相对紧平衡状态，但钢铁行业利润边际向上空间受压制，板块将难以出现前两年的大行情，更多的是结构性机会。  
        2017年完成对武钢的吸收合并，后期仍存规模提升空间。2017年2月公司完成对武钢的换股吸收合并，粗钢产量一跃成为世界第二，成为全球领先的特大型钢铁联合企业，产品结构得到一定的平衡和优化。目前我国钢铁行业供给侧结构性改革取得了一定成效，落后产能逐步出清，但从行业产量来看，供需结构尚未得到根本性改善，结合工信部2016年发布的《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》中关于"到2025年，中国钢铁产业60%-70%的产量将集中在10家左右的大集团"来看，宝钢股份作为我国钢铁行业标杆，后续必将作为产能兼并重组的主力，后续产能规模提升空间仍可观。  
        湛江新增产能+武钢整合提升，短期业绩韧性或超预期。1）2017  年湛江基地存产能释放、效益优化空间。2016年11月，湛江项目全面投运，2017年为湛江基地实现投运以来第一个完整年度，2018年度仍存在产能释放、运行优化的空间。2）宝武合并时间尚短，后续整合提升空间较大。对比宝钢股份与武钢股份历史业绩情况，可以发现自2009-2015年期间，宝钢在ROE、销售毛利率、销售净利率三项盈利能力指标上持续领先，后续宝钢有望通过采购、管理、财务等方面的协同，在采购成本控制、三费控制等方面提升青山基地盈利水平，从而提升合并后新宝钢的整体业绩。  
        盈利预测与评级：预计公司2018-2020年EPS分别为0.99元、1.02元和1.03元，考虑到周期股利润波动属性，我们采用PB作为估值指标，公司2018-2020年对应PB分别为0.99倍、0.88倍和0.81倍，业绩韧性十足+估值合理，给予"谨慎推荐"的投资评级。  
        风险提示：宝武合并后，内部整合不达预期；行业景气向下，钢材产品价格下跌。