华创证券-开滦股份-600997-2018年中报点评：中报已超2017全年，焦炭龙头业绩持续爆发-180904

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        中报业绩摘要：公司2018H1  实现归母净利润5.82  亿元，同比增加156.92%，其中Q2  实现归母净利3.27  亿元，环比增加28.3%，同比增加313.9%。
        主导产品业绩改善叠加新产品投产，公司2018H1  业绩已超2017  年全年。公司的主要产品为焦炭和焦煤，其分别贡献了2017  年总毛利的44%和49%，为公司利润的主要来源。在报告期内，公司焦炭价格上涨8%（133  元/吨），销量下降5%（18  万吨），销售收入同比增长1.7  亿元；焦煤价格下降1%（15元/吨），销量增加28%（21.5  万吨），销售收入同比增长2.4  亿元。与此同时，公司己二酸和聚甲醛项目于2017  年1  月和2018  年1  月相继投产，边际上贡献了3.2  亿销售收入，同比增加2.3  亿元。成本端，焦煤采购量同比减少14万吨至504  万吨，采购价格同比增加18  元/吨，焦煤采购成本环比减少0.8  亿元。在这样的背景下，公司2018H1  实现5.8  亿元归母净利润，高于2017  年全年的5.2  亿元。
        Q3  公司焦炭售价大幅上扬，焦煤价格稳定，业绩有望继续大幅增长。以唐山主流价格唐山二级冶金焦到厂含税价计，Q3焦炭售价环比二季度大幅增加245元/吨，若公司所售的一级焦和准一级焦涨幅与此相同，销售量与Q1  和Q2  的均值170  万吨，即公司将产生4.2  亿元的销售收入环比增长，按照一般的费率、税率和小股东权益占比折算，这部分望贡献2.6  亿元的净利润增量。即假设其他业务盈利状况不变，公司Q3  的归母净利料将达到5.9  亿元，与2018H1  持平。而假设其他业务盈利状况不变的合理性在于，2018  年7-8  月间，原料焦煤价格并未出现明显的波动，而甲醇、纯苯、己二酸和聚甲醛价格均有不同程度的上涨。
        公司生产受环保冲击可控，Q4  业绩具有可持续性。公司三大焦炭子公司中润（占股94%）、中化（占股50%）和中滦（占股51%）产能依次为220  万吨、330  万吨和170  万吨，其中中润和中化位于唐山，受“2+26”城市和唐山市政策的双重制约，中滦位于承德，不受限产政策影响。截至7  月底，公司的脱硫脱硝设备仅中化还剩一套设备尚在建设，其他均已经上齐，预计9  月底可达到“2+26”城市要求的特别限值排放标准，基本符合文件中载有的不限产要求，即公司可基本不受“2+26”城市政策的影响，限产风险主要来自于唐山市的政策。但由于唐山属于焦炭净流入的区域，中化又属于首钢附属焦化厂，环保建设领先，限产对生产的冲击整体可控。按照我们的测算，在秋冬季限产期间，焦炭供需格局将继续维持紧平衡的状态，目前低库存将得以持续，即焦炭价格有望高位平稳运行，公司Q4  业绩也较为有保障。
        投资建议：供给侧去产能叠加环保限产，焦化行业料将在未来2-3  年内保持高景气度，公司作为焦炭上市龙头，有望充分享受行业的改善。取完成业绩改善后的钢铁板块估值中位数为基准，按照宝钢股份在地条钢清理时享受的估值前置，并参考当前宏观的悲观预期，给予10  倍估值，目标价8.50  元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。
        风险提示：下游钢材价格大幅杀跌；焦化行业环保限产不及预期；焦化行业去产能不及预期