川财证券-今世缘-603369-2021半年报点评：上半年实现较快增长，结构升级稳步推进-210825

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事件：2021上半年公司实现营业收入38.51亿元，同比增长32.20%；归属于母公司净利润13.35亿元，同比增长30.92%；其中二季度实现营收14.55亿元，同比增长27.32%；归属于母公司净利润5.29亿元，同比增长20.52%。

点评上半年业绩符合预期，营收和净利润均实现较快增长2021上半年营收、归属母公司净利润增速分别为32.20%、30.92%，业绩符合预期。

期间费用率同比增长0.9个百分点至12.45%，其中销售费用率同比增长1.55个百分点至10.24%，预计主要系公司加大促销和广告宣传费用投放加速V系列培育所致，管理费用率相对平稳，同比下降0.37个百分点至2.88%，财务费用率同比下滑0.28个百分点至-0.68%，主要系取得的利息收入增加所致。

综合来看，销售毛利率同比增长1.13百分点至70.58%，预计主要系高端的特A+类收入占比上升以及K系产品提价；销售净利率同比下滑0.34个百分点至34.66%，主要系宣传费用增加所致。

上半年合同负债及其他流动负债合计7.32亿元，环比增加34.4%，主要系二季度经销商积极打款所致。

经营活动产生的现金流量净额为11.61%，同比增加11.87亿元，主要系营收增长及预收款项变化所致。

次高端国缘系列持续放量，经销商数量实现较快增长分产品来看，国缘系列持续放量，其中特A+类白酒（对开及以上）实现营收25.29亿元，同比增加49.74%；特A类白酒（典藏10以上对开以下）实现收入10.12亿元，同增加12.79%；A类、B类、C类、D类分别实现收入1.60、0.83、0.46、0.25亿元，分别同比增长2.96%、-11.88%、-22.89%、-29.27%。

次高端产品持续放量，在需求增加下实现快速增长，结构升级成果凸显。

分区域来看，省内收入同比增长31.34%，其中南京大区收入规模突破10亿大关，实现收入10.75亿元，同比增加29.87%；淮安、苏南、苏中、盐城、淮海分别实现收入7.13、4.39、4.79、4.62、3.85亿元，分别同比增长18.88%、49.93%、37.06%、18.13%、57.66%。

省外稳步推进，实现收入2.83亿元，同比增长42.11%，收入占比同比提升0.51个百分点至7.37%%。

截止2021年上半年全国净增加83家经销商至1031家，其中省内经销商净增13家至413家（淮安/南京/盐城/苏南/苏中/淮海大区分别净增0/-1/1/-12/17/8家），省外经销商净增加70家至618家，省外市场稳步拓展。

批价持续坚挺，全年业绩目标有望顺利实现批价方面，新版国缘四开批价提升至440元左右，新版本四开国缘上市后增速较快，V系列由于去年基数较低，实现较快增速。

公司上半年全面打响“四大战役”，省内区域精耕不断走深，省外板块打造有序推进。

V系攻坚成效明显，重点构建了价格体系、渠道体系和消费者培育体系，补充异业团购、高端会所等新业态营销，开拓银行合作、品牌联名等新渠道。

四开国缘开展新品上市发布会54场，加快D20/D30布局培育，统筹配称推广资源，促进品牌激活。

整体来看，全年业绩目标有望顺利实现。

维持公司“增持”评级预计公司2021-2023年营业收入分别为63.05、75.85、90.37亿元；归属母公司净利润分别为19.27、23.38、28.03元；EPS分别为1.54、1.86、2.23元/股，对应PE分别为27.71、22.85、19.06倍，维持公司“增持”评级。

风险提示：宏观经济下行风险；疫情持续时间拉长风险；食品安全风险；省外渠道拓展风险。