国联证券-TCL集团-000100-多元化布局对冲风险-180903

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        事件：
        TCL集团中期实现营业收入525.24亿元，同比增长0.67%；归属于上市公司股东的净利润15.86亿元，同比增长53.40%。
        投资要点：
        海外业务及多媒体电子收入增加对冲了华星光电收入的下滑
        上半年受面板价格下跌的不利影响，公司旗下华星光电收入121亿元，较上年同期下降14亿元；毛利23.84亿元，较上年同期更大降18.56亿元。面板价格的高波动性对公司业绩稳定性的冲击巨大。但公司上半年海外收入205亿元，集团海外销售收入占比为46.95%，较上年同期大增26亿元；多媒体电子业收入171亿元，增加了21亿元；家电产业增收14亿元。公司不同产业收入尽管有年度波动，但相互间起到了风险对冲，特别是华星光电收入的高波动性较好的得到了其它业务的收入弥补。集团作为多元化布局的大型集团，在业务层面可以有效的平衡波动风险。
        半导体显示产业TV面板出货量领先，未来布局积极
        在既有业务方面，华星光电以两条8.5代液晶面板生产线（t1和t2）累计投入玻璃基板174.96万片，同比增长7.49%；实现电视液晶面板出货量全球第五、对国内一线品牌客户的TV面板出货量第一、55吋产品市场份额国内第一、32吋液晶面板市场份额全球第二的行业地位。在未来布局方面，G11代线的t6项目预计今年四季度点亮，主要生产和销售43"、65"、70"  (21:9)、75"  的4倍全高清显示屏，第二条G11生产线—t7项目将定位于超高清及OLED的大尺寸显示产品。华星光电通过提前布局新技术和新工艺，提升了大尺寸显示领域的市场份额和竞争优势。  随着8月份以来面板价格的逐步企稳，公司面板产业借助规模优势有望在下半年止跌企稳。
        彩电业务海外高增长
        公司上半年彩电销量1351万台，同比增长37.8%，销售收入同比增长  14.2%至171.5亿元，归母净利润同比大幅增长237.5%至4.68亿元。其中海外市场电视销量828.47万台，占比61%，销量同比增长44.4%。且在北美市场的销量排名提高至第三位，今年上半年在欧洲市场增长73%、新兴市场销量同比增加51.5%。我们认为公司彩电业务的高增长一方面得益于今年作为体育大年的外部推动，另一方面也是公司产品的高性价比所致。另外，公司白电业务协同TCL黑电的营销和品牌优势，上半年也实现销售收入106.3亿元，占比已达20%，同比增长15.2%，也是公司未来增长潜力所在。
        销售毛利率因产品售价下跌而下滑
        公司上半年整体毛利率为18.29%，较上年同期下滑2个多点，但因财务费用剧降近半而致费用率下滑1个多点，故公司整体净利润率仍达到3.24%，反略有上升。后期公司的盈利能力提升仍取决于公司主要产品的定价能力，如产品售价仍陷于下跌周期，则公司盈利能力仍将受到考验。
        盈利预测与投资结论
        基于公司面板业务的规模优势，及面板价格接近底部，并考虑到公司海外收入的增长与彩电业务的强劲，及对公司智能网络电视终端运营累计激活用户已达2,735万户的估值考虑，我们假设公司未来数年收入增长率在2%-5%区间，销售整体毛利率在19%左右，则预测公司未来3年EPS为0.22、0.26.0.33元，动态估值为12倍左右，予以谨慎推荐评级。
        风险提示：
        贸易战影响海外销售、产品售价下跌的风险。