光大证券-天能动力-0819.HK-2018年半年报点评：业绩符合预期，行业集中度进一步提升-180903

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        ◆中期净利符合我们预期、毛利率低于预期：上半年，公司收入同比增加27.7%至145.07  亿元（人民币，下同），归属股东净利同比增加15.8%至5.34  亿元（预测全年增长15%），每股摊薄盈利人民币0.44  元；经营性现金流11.59  亿元。综合毛利率11.8%，同比下降0.9  个百分点。
        ◆出货量大幅增长拉动铅酸电池收入增长：公司传统主营业务铅酸电池增长强劲，提供了稳健的现金流，上半年销售收入133.13  亿元，同比增长31.7%，占总销售额的91.8%。铅酸电池出货量1.1  亿只，同比增长27.4%，市场占有率大幅提升至45%（去年同期42%），行业集中度进一步加强。铅酸电池毛利率约12%，同比下降主要和铅价上涨有关。
        ◆锂电池毛利率、再生铅产能利用率提升：锂电池销售收入2.78  亿元，同比下降39%，占总销售额1.9%；再生铅对外销售7.45  亿元，同比增长36%，占总销售额5.1%。上半年锂电毛利率约13%，8  月公司收购天能能源40%股权。上半年公司处理废旧电池12  万吨（去年同期11  万吨），年化产能利用率60%，再生铅生产销售一定程度上缓解了铅价波动影响。
        ◆各项财务指标表现优秀：上半年，公司运营费用率（销售、行政、融资成本/销售收入）同比下降0.24  个百分点至4.83%；净负债权益比为-26.15%（净现金状态）；应收账款周转天数同比降约3  天至12.28  天。在手现金37  亿，银行可用授信额度33  亿，24  个月内到期有息借贷仅有25.5  亿。
        ◆下调目标价3%至HK$12.00，维持“买入”评级：公司传统业务龙头地位稳固，市占率稳步提升，铅电池需求保持旺盛。锂电池、再生铅盈利贡献仍然较小。公司财务状况优秀，现金流稳健，资本开支可控。下半年价格竞争预计有所改善，行业集中度进一步提升。基于对毛利率的调整，分别下调18-20  年归属股东净利预测1.7%、2.4%、1.4%至13.26、15.26、17.49  亿元。下调目标价3%至HK$12.00（此前HK$12.37），维持“买入”评级。
        ◆风险提示：电动自行车新国标的严格执行可能对大规格铅电池销量有负面影响；铅价格大幅波动；价格竞争加剧等。