兴业证券-鄂武商A-000501-超市持续调整叠加盈利能力下滑导致业绩低预期-180826

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        投资要点
        消费疲软叠加门店调整，营收增速下行。2018上半年公司营业收入同比增长  0.01%，其中2018Q2  同比下降3.09%。公司营收增长疲弱一方面源于宏观经济带来的消费疲软；另一方面系公司门店拓展速度减缓，超市旧店改造和调整仍在进程中。2018H1公司新开1  家超市（2017H1  新开3  家），完成5  家门店改造方案和3  家门店局部调整方案设计.分业态看，购物中心同比增长1.46%，超市同比下降1.53%。
        毛利率降幅大于期间费用率，盈利能力进一步下滑。2018H1  公司净利率6.51%，比去年同期下降0.93pp，主要源于毛利率降幅大于期间费用率。2018H1  公司综合毛利率21.77%，同比下降0.79pp，商品销售业务毛利率18.40%，下降0.54pp。此外，2018H1公司期间费用率为12.37%，同比下降0.25pp，其中2018Q2  下降0.20pp。
        业绩低预期源于经营与投资收益的拖累。2018H1  公司归母净利同比下降12.48%，低于业绩前瞻（增长0.07%）12.55pp，其中2018Q2  同比下降21.74%，归母净利下滑主要系收入疲软的同时盈利能力降低。此外，去年武广清算毕结收回清算所得导致今年二季度投资收益大幅减少3900  万，剔除投资收益的影响，2018H1  及Q2  的归母净利同比下降约6.95%、12.57%。
        找准定位与差异化经营，加速业态转型升级。1）购物中心收入持续增长，超市门店改造有望改善业绩。公司购物中心实行差异化经营，进一步拓宽高端经营领域，通过电竞赛事、潮流生活等多种形式吸引客流；对于超市业态，加快门店升级改造，以生鲜为重点，加大餐饮化比例，增强门店聚客能力。2）门店自有物业占比大，物业重估价值高。公司自有物业占比达64.84%，其中购物中心总面积146.50  万平米，自有物业占比86.78%；超市门店总面积66.89  万平米，自有物业占比16.80%，抗租金上涨能力强，物业重估价格高。3）“梦时代”加速推进，项目总投资达119.95  亿元，总建筑面积81.67  万平米，预计2019  年投入运营，随着“梦工厂”的投入运营，有望为公司带来更多收入及业绩增量。
        盈利预测、估值和评级：预计未来三年实现归母净利润分别为13.59  亿元、14.56  亿元、15.98  亿元，实现EPS  分别为1.77  元、1.89  元、2.08  元，2018  年8  月24  日收盘价对应PE  分别为6.1  倍、5.7  倍、5.2  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：“梦时代”项目进度不及预期，转型升级存在不确定性