招银国际-国银租赁-1606.HK-业务增长不敌利率上升-180907

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        2018  上半年经营业绩不及预期。2018  上半年收入同比增长7％至人民币61.7亿元，其中融资租赁收入增长11％至31.7  亿元，而经营租赁收入仅增长2％至29.9  亿元。利息支出同比飙升41％。因此，净利润同比下降14％至11.2亿元。
        利息支出飙升由于（1）利率上升；（2）业务扩张、融资增加。融资租赁业务平均付息率随人民币银行同业拆息而上升。同时，中国人民银行基准贷款利率尚未调整，存量融资租赁业务平均收益率并未上升。因此，融资租赁业务净息差从去年同期的2.66％下降1.07  个百分点至期内的1.59％。对于经营租赁业务（主要是飞机经营租赁），公司通过发行美元票据匹配美元飞机资产来管理汇率风险。随着美元加息，经营租赁业务净租金收益率从去年同期的9.14％下降0.73  个百分点至期内的8.41％。
        船舶租赁强劲复苏。上半年，全球航运市场保持强劲复苏势头。公司船舶、商用车和工程机械租赁分部资产自去年末增加30％至346  亿元。分部融资租赁收入同比增长44％至6.87  亿元。下半年，公司目标是抓住机遇、扩大运力规模，逐步树立“国银船舶”品牌。
        飞机租赁保持稳定。上半年，公司交付了9  架飞机。飞机经营租赁收入同比增长1.8％至28.6  亿元。截至6  月30  日，公司自有和管理216  架飞机，其中68％为窄体机，加权平均机龄为4.6  年。鉴于（1）积极的行业前景；（2）公司已订购192  架最新技术、节油型飞机，以支持未来业务增长；（3）健康的机队指标，我们认为公司飞机租赁业务前景中性至正面。
        下调至持有评级，目标价1.48  港元。考虑到利率上升，我们将2018  年利息支出较此前预测上调37%、净利润下调31%，目标价下调至1.48  港元。公司当前股价相当于0.60  倍2018  年预测市账率。我们的目标价基于2018  年预测权益收益率（6.97％），且相当于2018  年预测市账率的0.60  倍。计入股息率的潜在升幅为6.0％。下调至持有评级。