中银国际-长江证券-000783-市场低迷暴露经营风险，业绩下滑超六成-180904

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        事件：公司发布2018  年半年报，上半年公司实现营业总收入23.46  亿元，同比下滑15.12%；实现归属上市公司股东的净利润为3.78  亿元，同比下滑62.02%；EPS0.18  元，BVPS4.88  元。
        支撑评级的要点
        净利润下滑超六成，业务结构调整较大：1）公司上半年营收和归母净利润同比分别下滑15.12%和62.02%，营收下滑叠加营业支出大增，直接导致归母净利润下降明显。2）经纪、自营、利息、投行、资管收入占比分别为38%、19%、13%、10%、9%，业务结构调整较大。其中经纪业务占比提升9  个百分点，而信用业务占比则大幅下降11  个百分点。由于子公司销售大幅增长，其他业务收入占比由5%提升至9%。
        经纪业务收入同比增长，其它各业务收入全线下滑：受益于股基成交量市占率提升至1.93%与佣金率上升至万分之3.7，经纪收入同比增长12.13%。受两融业务与股票质押业务所累，利息净收入同比下滑52.38%。由于股债承销规模市占率由1.02%下降至0.85%，叠加市场总规模下降，投行业务收入同比减少30.41%。资管业务收入同比下降23.71%，主要由资产管理规模下滑近9%所致。自营业务收入下降11.96%，下滑幅度最小，这是由于债券类资产比重由59%上升至71%，自营资产净值回撤较小。
        业务及管理费支出激增，计提信用业务减值准备增加：上半年营业支出同比增长23.05%，其中业务与管理费上涨16.08%，成为支出增加的最主要原因。信用业务客户款坏账损失由去年同期的3.8  万激增至7,159  万，这为公司防范信用风险的爆发提出更高要求。
        民营券商机制灵活，股东结构具备优势：作为民营券商中的佼佼者，公司相比于大型央企券商的一大优势是灵活的机制，有助于公司在未来长期经营中提升效率，吸引行业精英加入。公司第一大股东新理益集团有限公司是民营公司，机制灵活；第二大股东湖北能源集团与第三大股东三峡资本控股作为国企，能为公司带来充足的优质项目资源，有利于公司长远发展。
        评级面临的主要风险
        政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响；
        估值
        首次覆盖，给与公司“中性”评级，给与目标估值1.07  倍18PB，对应目标价5.22  元。