中银国际-申万宏源-000166-自营资产配置调整，规避风险业绩稳定-180904

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        事件：公司发布2018  年半年报，上半年公司实现营业总收入60.75  亿元，同比增长0.21%；实现归属上市公司股东的净利润为20.66  亿元，同比增长0.76%；EPS0.28  元，BVPS2.92  元。
        支撑评级的要点
        营收与净利润微增，自营收入占比大幅增加：1）公司上半年营收和归母净利润同比分别上涨0.21%和0.76%，在全行业经营惨淡的情况下，业绩表现超过行业平均水平，略超预期。2）自营、经纪、利息、资管、投行收入占比分别为34%、31%、13%、12%、7%，业务发生结构性调整。其中自营业务占比大幅增长10  个百分点。
        经纪、投行、信用业务收入下滑显著：上半年公司经纪业务收入同比下滑9.23%，主要受市场份额由5.02%下降到4.65%影响所致。投行业务收入同比下降30.82%，虽然股债承销金额市占率提升0.1%，但是上半年IPO业务挂零。信用业务方面，公司大力发展股票质押业务，上半年股票质押收入增长3.3  倍，但是利息支出大幅上涨32.89%，导致利息净收入同比下滑28.91%。
        自营、资管业务业绩靓丽，成为支撑净利润“主力军”：自营业务收入1-6月同比增长40.39%，表现最为抢眼。自营资产组合中，债券占比提升2个百分点至60.87%，股票占比下滑至5.17%，公司通过自营资产结构调整的方式，规避了部分市场风险。资管业务收入同比增长20.40%，在通道业务受阻的情况下，主动管理提升成为资管业务的主要增长点。
        公司合并完成资源整合，逐步进入正轨。公司自合并之后坚持协同发展之道，在逐渐度过业务融合的困难时期之后，公司充分整合资源并借助平台优势，各项业务逐渐步入正轨。公司在7  月收到子公司一次性利润分配10  亿元，为下半年业绩奠定基础。
        评级面临的主要风险
        政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响；
        估值
        首次覆盖，给与公司“增持”评级，给与目标估值1.7  倍18PB，对应目标价格4.96  元。