太平洋证券-盐湖股份-000792-化工项目亏损较多拖累公司业绩，钾肥碳酸锂稳中向好-180906

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        事件：公司发布  2018  年半年报，营业收入  78.37  亿元，同比+54.71%；实现归母净利润-11.80  亿元，较上年同期亏损增加  125.75%，EPS  -0.42  元  。经营性现金流净额  25.75  亿元，较上年同期增长541.71%。其中  Q2  归母净利润-9.06  亿元，上年同期为-2.58  亿元。
        金属镁、海纳  PVC  及综合利用项目亏损较多。上半年出现亏损的主要原因：（1）金属镁一体化项目受原材料价格上涨、去年年底大量在建工程转固及装置运行负荷低等因素影响，导致产品单位生产成本较高，折旧及财务费用较去年同期大幅增加，上半年亏损  17.54  亿；（2）海纳  PVC  一体化项目受安全事故影响，导致部分化工装置停车，上半年亏损  4.68  亿；（3）综合利用一、二期受天然气供应量不足影响，单系列运行，上半年亏损  3.3  亿。
        钾肥板块业绩向好，钾肥价格有望继续上涨。公司钾肥装置产能为年产  500  万吨。上半年公司生产氯化钾  193.29  万吨，销量  219.54万吨，60%氯化钾均价  2233  元/吨，同比上涨  12.32%，公司钾肥板块上半年净利润  15  亿左右，毛利率高达  73.45%，较上年同期提升7.79pct。在粮食价格触底反弹大背景下，预计钾肥需求端保持  3%的增速，同时供给端增长有限，钾肥将继续景气上行。Potash  和  Agrium于  2018  年合并，行业新格局有望形成。近期白俄罗斯钾肥和以色列ICL  分别与印度签订了  18  到  19  年度的钾肥大合同，到岸价格  280  美元/吨，和去年相比上涨近  50  美元/吨。目前国内氯化钾出厂价从  17年  8  月  1870  元/吨持续上涨  26%至  2350  元/吨，后续有望继续上涨。钾肥价格每上涨  100  元，增厚公司  EPS  0.14  元。
        稳步推进碳酸锂扩产，成长空间极大。上半年子公司蓝科锂业生产碳酸锂  5329  吨，同比增长  129.4%，销售  3949.5  吨，同比增长78.47%，净利润为  1.75  亿元。公司加快锂产业布局，目前蓝科锂业  2万吨碳酸锂项目已开工建设，3  万吨碳酸锂项目积极落实项目前期工作，未来碳酸锂产能合计将达到  6  万吨。
        积极推进债转股。公司按照“一降二去三强”  重要举措推进盐湖供给侧结构性改革，在相关部门的支持协助下，与工商银行、建设银行签署了实施债转股的框架协议，目前已成立专项工作组，与相关方对实施方案进行沟通和论证，相关工作在积极的推进中，有望降低公司资产负债率，减少财务费用。
        盈利预测与投资评级。预测公司  2018-2020  年归母净利润-8.80亿、7.42  亿和  18.55  亿元，EPS  分别为-0.32  元、0.27  元和  0.67  元，对应  PE  分别为-27  倍、32  倍和  13  倍。给予“增持”评级。
        风险提示：天然气供应无法保障、债转股进度低于预期、产品价格下跌的风险。