东方证券-环保行业2018中报总结：板块两极分化，进入价值重估阶段-180907

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        核心观点
        业绩增速放缓，负债率上升：行业自2017  年以来基本面发生了比较大的变化。在行业整体毛利率基本维持稳定的情况下，净利率下降，主要原因是融资困难导致企业财务成本上升，同时PPP  清库和地方政府去杠杆使得环保项目落地变慢，环保行业景气度下降，反映在利润表上为收入增速放缓，归母净利润增速同比下滑。最近两年，PPP  板块贡献了大量的新增负债，截至2018年6  月底，行业整体负债率已达56.1%。从应收账款的绝对值看，2018  年上半年行业新增应收账款138.5  亿元，到6  月底合计规模达到1043.3  亿元；从相对值看，应收账款、营业收入的比值在2018  年6  月底达到45.3%，创历史新高，应收账款的增速超过了营业收入的增速，反映出环保公司的周转速率进一步下降。
        板块两级分化加速：2018年上半年固废和再生资源板块的收入及利润同比增速均超过20%，监测板块的收入和利润同比增速也分别达到25.91%，16.52%，显示出较高的行业景气度。水务运营板块整体业绩较为稳健，重庆水务、首创股份和江南水务的业绩下滑多与公司的非运营业务有关；大气治理板块收入增速6.03%为2013  年以来的最低值，其主要原因是全国燃煤电厂的超净排放改造接近尾声；水环境治理是涉及PPP  项目最多的细分领域，受PPP清库影响较大。上半年净利润同比下滑2.00%，在毛利率上升的情况下，净利率较2017  年下降了1.7个百分点，主要原因是上半年财务费用率达到4.60%，较2017  年（2.49%）明显上升。
        投资建议与投资标的
        环保行业正在经历价值重估，进入更加注重资产质量的阶段。各个子领域的龙头公司在技术、产业链布局、系统集成和融资能力等具有比较明显的优势，市场集中度将继续提升，小公司脱颖而出的难度在加大。
        拥有稳定现金流，行业景气向上的固废处理类公司的业绩确定性最强，建议关注上海环境、伟明环保、瀚蓝环境、东江环保，同时监测行业建议关注聚光科技。
        风险提示
        外延并购业绩不达预期风险；
        大股东股权质押比例过高存在风险；
        PPP  项目建设进度低于预期风险。