华泰证券-开立医疗-300633-传统超声龙头，今朝内镜新贵-180909

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        超声和内窥镜双轮驱动，业绩增长强劲
        公司深耕超声和内窥镜领域，业绩强劲增长，主要基于：1）分级诊疗及国产政策扶持双重利好下，公司作为国产超声和内窥镜细分领域龙头，有望凭借高性价比优势脱颖而出；2）超声业务增长稳健，继续巩固行业领头羊地位；3）内窥镜业务异军突起，成为公司第二大支柱业务。我们看好公司在超声和内窥镜领域的广泛布局，预计公司18-20  年EPS为0.69/0.98/1.34元。我们首次覆盖公司，给予“买入”评级，目标价39.01-40.96  元。
        分级诊疗带动基层扩容，国产扶持加速进口替代
        我们认为公司受益于分级诊疗及国产扶持政策，主要基于：1）分级诊疗背景下，基层医疗设备市场逐渐扩容。基层医疗机构对于价格敏感性更高，将倾向于选择技术过硬且性价比高的优质产品，在此趋势下，优质国产器械有望脱颖而出；2）医保控费及国产政策扶持趋势下，优质国产医疗设备或将加速进口替代进程。
        超声业务稳健增长，巩固国产领军地位
        我们预计公司超声业务18-20  年收入有望维持约20%的复合增长，得益于：1）超声行业稳健增长（我们预计2018  年增速约12%）；2）公司产品具备较高性价比优势：公司探头核心技术国际领先，超声产品价格较低（比同类进口产品低约20%）；3）国内市场进口替代空间仍广阔（外资品牌2016年占有约80%的份额）；4）产品结构升级，带动毛利率提升。
        内窥镜业务快速发力，助力公司业绩迎来第二春
        我们看好公司内窥镜业务的发展，预计18-20  年内窥镜收入有望保持约100%的复合增长，得益于：1）国内内窥镜市场高速增长（我们预计2018年增速约25%）；2）公司产品具有较高的性价比：公司当前内窥镜技术可媲美进口，且产品价格较低（比同类外资产品低10-20%）；3）产品内部结构调整，高端占比逐渐提升，带动内窥镜业务毛利率逐年升高。公司同时收购威尔逊，布局内窥镜周边设备领域，我们预计于4Q18  开始并表。凭借与公司现有产品及渠道的协同作用，我们预计威尔逊18-20  年收入有望保持25%以上的复合增长，贡献公司新的业绩增长点。
        国产超声及内窥镜龙头，首次覆盖给予“买入”评级
        考虑到分级诊疗及国产政策扶持双重受益，我们预计公司18-20  年归母净利润为2.76/3.90/5.36  亿元，同比增长45%/42%/37%，当前股价对应18-20年PE  估值为43x/30x/22x。鉴于公司业绩增长稳健，且在超声及内窥镜领域布局逐渐完善，理应享受一定估值溢价。我们认为公司2019  年40x-42x估值比较合理（可比公司2019  年PE  平均估值为31x），对应目标价39.01-40.96  元，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：内窥镜产品销售不及预期，核心产品招标降价，核心产品市场竞争加剧，政策推进不及预期。