平安证券-京新药业-002020-深度研究：现有品种金矿仍待挖掘，精神神经龙头潜力已现-180910

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        平安观点：  
        廿载春秋华丽蜕变，从原料药到“药品+器械”：公司最早从事喹诺酮类原料药的生产销售，通过多年积累目前已经形成以心血管、消化道、精神神经领域制剂为主，喹诺酮类及特色原料药为辅的医药工业布局，通过收购巨烽显示切入医疗器械领域，明确“药品+器械”的战略方向。2011-2017年收入端  CAGR  为  20.92%，利润端  CAGR  为  44.44%。2018H1  收入端、利润端增速分别为  41.08%和  25.34%，相比  Q1  均有所回升，其中原料药占比仅  28.60%，公司已摆脱对原料药依赖。公司毛利率和净利率分别由2011  年的  26.39%和  4.10%提升至  2018H1  的  62.94%和  14.85%，盈利能力不断增强。
        成品药扛起增长大旗，进口替代和一致性评价助力：2018H1  公司成品药收入占比近  60%，增长达到  62%，剔除高开影响后销量增长  20%以上，成为主要增长引擎。公司心血管和精神神经领域成品药核心品种原研占比高，进口替代空间广阔；一致性方面，公司已申报  5  个品种均领先市场，瑞舒伐他汀、左乙拉西坦已通过，舍曲林有望近期获批，辛伐他汀等品种进  度  领  先  。  瑞  舒  伐  他  汀  已  在  上  海  和  辽  宁  中  标  ，  初  尝  一  致  性  评  价红  利。2018H1  公司研发投入  1.26  亿元，同比增长  64%，持续高投入。公司研发项目按照“仿制药-改良型创新药-创新药”的路径阶梯布局，其中精神神经领域储备最多，卡巴拉汀、普拉克索首仿上市有望替代原研，后续P2B001  和  EVT201  两个创新药有重磅品种潜力。
        原料药板块结构持续优化，医疗器械否极泰来：公司由喹诺酮类原料药起家，目前主要制剂品种均有对应原料药，形成“原料+制剂”一体化优势。通过培育重点品种，2018H1  特色原料药同比增长  40%，结构持续优化。同时原料药实行事业部运行，内部管理提升，生产工艺优化，产品竞争力增强，喹诺酮类原料药也实现回暖；医疗器械板块，巨烽上半年受管理层交接影响，利润增速下滑，从二季度来看增速回升明显，我们认为巨烽经营低点已过。巨烽  ODM  业务在国内优势明显，占据  50%以上市场份额，同时积极开展市场规模更大的  UI  业务，未来有望保持  20%左右增长。  
        盈利预测与投资评级：公司成品药受益营销改革、一致性评价、医保调整等因素快速增长，原料药结构持续优化，医疗器械触底反弹。同时公司回购股份实施员工持股计划有望进一步提升核心人员活力。我们维持  2018-2020  年  EPS  分别为  0.49  元、0.61  元和  0.77  元的预测，当前股价对应  2018年  PE  为  24.7  倍，PEG<0.8，基本面拐点，性价比凸显，维持“推荐”评级。  
        风险提示：1）研发风险：随着国家监管法规、注册法规的日益严格，要求的日益提升，以及新药开发本身起点高、难度大，新药研发存在不确定性以及研发周期可能延长的风险。2）成本上涨压力：公司产品的原辅材料价格变化，人力资源成本、能源成本的刚性上涨，公司运营成本上涨压力较大。3）市场格局变化风险：医保控费、两票制、仿制药一致性评价等相关政策密集出台，医药行业大环境发生剧烈变化，导致市场竞争格局发生重大变化，对公司而言是机遇也是挑战。4）政策风险：若后续招标政策要求中标企业大幅降价，则将对公司业绩产生较大影响。