国金证券-明源云-0909.HK-订阅收入增长亮眼，产品力推动持续增长-210825

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事件8月25日晚公司发布半年报，实现收入9.74亿元人民币，同比增长45.2%；经调整净利润1.94亿元，同比增长32.7%。

业绩超预期。

评论SaaS收入增长迅速，产品矩阵持续提供增长动能。

SaaS收入5.52亿元，同比增长65.5%，收入占比56.7%，同比提升7PP，收入结构进一步优化；ERP收入4.22亿元，同比增长25.1%。

其中，SaaS产品云客、云链、云空间、云采购YOY收入增幅分别为82.1%、14.1%、25.2%、76.7%，对应的云客案场、合作工地、付费供应商数量以及云资管和云物业管理面积分别同比增长33.9%、81.8%、53.7%、113.5%，各产品长期需求确定性强。

云链增速有所放缓，我们判断可复制成熟产品云客的发展经验，优先提升渗透率，解决客户核心痛点问题，再进一步提升ARPU值。

继续加大研发投入，天际平台深化五大核心能力，标杆案例打造生态。

报告期内公司坚定加大研发投入，研发费用2.55亿元，同比增长71.9%，研发人员同比增长65.8%，其中天际开放平台从170人增加到330人，预计年底达到400人。

天际基础版已覆盖1500家客户，平台持续深化敏捷开发、全域集成、流程驱动、数据洞察、科技创新能力，与阳光城、奥园等标杆案例赋能一线顾问与客户IT团队，并持续打造开发者生态，并引入技术伙伴，如：与蓝叶科技合作的RPA（机器人流程自动化）技术。

AI中台、IoT、VR将是未来重点投入方向。

地产行业增量开发与存量运营并举，看好公司领先地位与长期发展前景。

“三道红线”调控政策的本质是推动地产行业更健康地发展，短期市场波动不影响市场规模提升、数字化转型等长期趋势。

增量开发从住宅开发进入到住宅开发及产业开发和运营并举的阶段。

我们认为公司的产品技术、客户基础、奋斗文化有望使公司把握市场机遇，持续提供业绩增长动能。

价值评估与投资建议我们维持原盈利预测，预计公司21-23年营收24.07/33.43/46.09亿元。

给予公司25倍PS，对应22年收入的合理市值1002.9亿元港币，目标价51.90港元，维持“买入”评级。

风险提示房地产行业政策趋严；渠道下沉效果不及预期；ERP解决方案盈利放缓。