民生证券-非银行金融行业2018年上市券商中报综述：资管收入逆势增长，关注优质券商边际改善-180910

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        报告摘要：
        上半年交易量总体平稳，投融资活动表现疲软
        1）2018  年上半年A  股市场持续震荡，市场交易量总体平稳，日均交易额4386亿元，与去年同期的4362  亿元基本持平。2）投融资方面，IPO  发行数量和募资规模下降了74%和26%。债券承销规模增长22.5%达到2  万亿元，公司债和ABS增速为42.2%和40.3%。再融资中增发规模下降45%，可转债获市场青睐，发行规模639  亿元同比增长96%。两融余额较年初下降11%，股票质押的未解押股数从1  月环比增速5%，下降至5  月的3%，6月回升至6%，仍低于去年同期6.8%。
        自营、投行、资本中介业务收入下滑明显，资管业务收入逆势增长
        上半年32  家上市券商业绩承压，营收下滑7.7%，归母净利润下滑23.1%，仅5家实现净利润正增长。收入结构方面，自营收入占比24%降至第二位，经纪业务收入占比26%回升至第一位。投行业务占比10%、资本中介业务10%均出现下滑。资管业务占比升至11%，其他收入升至18%。
        各业务板块方面，1）经纪业务收入下滑4.5%总体平稳，上半年佣金率小幅降至0.033%，降幅趋缓。2）受首发和增发规模下滑影响，投行业务收入下滑21.9%。收入前五的券商的主承销规模占比40%，同比提升2.2  个百分点，集中度有所提升。3）资管规模同比下降15.6%至15.3  万亿元，其中定向资管降幅16%大于集合资管降幅13%，通道业务规模压缩，资管业务收入逆势增长9.5%，主动管理转型效果显现。4）自营业务收入下滑21.1%，新会计准则实施后，上半年A+H上市券商金融资产规模增长40%，总资产占比提升5.7  个百分点，业绩波动性显著提升。上半年上市券商固收类持仓占比超过八成，权益及衍生品类持仓占比下降4.3  个百分点。5）资本中介业务收入下滑30.5%。上半年上市券商风险覆盖率平均256%保持较高水平，资产减值准备26.8  亿元同比增加14.8%，低于去年同期30%的增速水平，信用业务风险可控。
        投资建议
        上市券商表现好于行业整体，风险承受力较强，集中度有所提升，大型优质券商保持行业领跑，建议关注CDR、场外期权、资管转型等增量业务推动业绩边际改善和估值向上修复。目前券商板块估值PB  为1.2  处于历史低位，具有较好的安全边际，建议积极配置，推荐行业领先地位稳固、各项业务优势突出的中信证券，以及财富管理转型、资本实力提升的华泰证券，预测2018-2019  年PB  为1.29、1.24  和1.16、1.10，维持推荐评级。
        风险提示：1、自营业务持续承压收入下滑；2、交易量下降影响经纪业务收入。