国金证券-顾家家居-603816-优质白马低估值，下半年增长有保障-180912

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        事件
        今日，有媒体“京达财经”报道称，公司经营性现金流恶化，不足以支撑投资扩张，且十大流通股东减持。针对报道内容，我们点评如下：
        点评
        外贸订单交付推高应收，经销商结算模式变更致预收波动。1H  公司应收合计6  亿元，同比增长33.89%，较期初增加1.7  亿元。主要系Q2  出口订单集中交付，且外贸收入确认期长于零售订单所致，1  年内账期应收款较期初增加1.77  亿元。去年底公司将经销商预付款结算变更为全款结算，经销商集中打款备货，全年预收金额大幅提升，导致1H18  预收较期初下降明显。但与去年同期相比金额基本持平，产品前端销售依旧稳健。同时，  为迎接“816  顾家周”，公司从6  月开始提前备货，造成存货同比增加18.40%。虽如此，公司应收账款周转率与去年持平，存货周转率提升0.27pct.，整体经营效率仍持续向上改善。
        外延方面，公司工作重点后续将聚焦于已投项目的整合。今年公司先后与Natu  zzi  达成战略合作，收购Rolf  Benz  和班尔奇，并投资参股居然之家和Nick  Scali。后续，公司将工作重点放在规划收购品牌的后续经营计划。目前公司大家居战略已迈进“内生+外延”双驱增长通道，产品矩阵日渐丰富，进一步提升全品类产品供应服务能力。另一方面，公司多品类协同对客单价的提升仅锋芒初显，未来在立体式、多元化、一体化、数字化的营销渠道战略带动下，品类整合与协同效应将更为明显。
        可转债发行增强现金流，下半年保持良性增长。公司正在发行可转债，总计10.97  亿元，转股价为52.38  元，大股东优先配售规模占比超过47%，募集资金将全部用于嘉兴软体家具新产能建设。该项目预计将于2021  年底投产，新增60  万套标准软体家具产能。短期来看，“816  顾家周”作为公司明星IP  促销活动，2017  年实现销售额约10  亿元，今年在公司品牌宣传升级、产品品类扩张，以及活动提前预热的情况下，预期有望实现30%以上的增长，为下半年增长奠定坚实基础。配合公司内销提升区域营销实力，外销加强全球化布局和供应链整合，看好新产能释放后对收入端的持续拉动。
        盈利预测与投资建议
        公司持续完善“大家居”产业布局，多品类协同效应处释放初期，我们维持公司2018-2020  年完全摊薄后EPS  预测为2.56/3.31/4.21  元（  三年CAGR29.9%），对应PE  分为19/14/11  倍，维持公司“买入”评级。
        风险因素
        原材料价格波动风险；营销管理风险；房地产调控风险，商誉减值风险。