光大证券-首旅酒店-600258-2018半年报点评：直营业务放缓，特许加盟继续扩张-180913

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        ◆1H18  直营门店关店导致收入增速放缓，利润保持稳定增长：公司上半年实现营收40.02  亿元/+0.35%，其中特许业务规模继续扩大，酒店管理营收+8.26%，直营酒店收入受关店影响，同比-1.32%，南山景区上半年入园人数281.6  万人次/+6.4%，营收2.44  亿元/+  2.2%。公司归母净利润3.4  亿元/+41.23%；扣非归母净利为3.16  亿元/+32.09%，利润增速符合预期。公司主营业务酒店业务盈利能力持续上升，酒店业务利润总额  4.15亿元/+36.1%，其中，如家酒店集团实现利润总额4.72  亿元/+25.03%。
        上半年毛利率为94.86%/-0.16pct,财务费用率为2.05%/-0.87pct，主要因上半年偿还5  亿借款后，财务费用下降3446  万元；销售费用率为67.25%/-1.93pct,主要为直营酒店数量减少致职工薪酬和折旧摊销费用减少；管理费用率为12.30%/+0.79pct，主因特许店数上升致店长薪酬增长。
        ◆提价与中高端占比提升导致Revpar：开业数：上半年,公司酒店数量3788家/+76  家，其中中高端酒店数量573  家/+70  家，公司已签约未开业和正在签约店为  612  家。  2018  年第二季度,公司新开店数量为  135  家（Q1新开84  家）,其中特许加盟店  121  家，占新开店数量的90%；中高端酒店新开53  家，公司未来目标仍将保持中高端酒店数量稳步提升。预计2019年，中高端酒店将达800  家。  经营数据：上半年酒店整体Revpar  稳步提升，Q2  整体Revpar  +5.6%，平均房价为+8.9%，出租率为  -2.6pct，增速好于Q1,Q1  整体Revpar/出租率/平均房价分别+4%/-2.5pct/+7.3%；其中经济型酒店Revpar  为+3.3%，出租率-2.2pct，平均房价+6%；中高端酒店Revpar:-4.8%,平均房价  -1.9%，出租率  -2.4pct。同店数据：Q2整体RevPAR+4.3%，出租率-2.2pct，平均房价+7%,增速同样高于Q1，Q1  整体同店Revpar/出租率/平均房价分别为+2.9%/-2pct/+5.4%；其中经济型：RevPAR+4.1%，出租率-2.4pct，平均房价+7.1%；中高端：RevPAR+5.0%，出租率-0.6pct，平均房价+4.3%。
        ◆盈利预测与估值：考虑到今年燕京酒店20%股权出售产生的投资收益影响与整体直营业务放缓影响，我们略微上调今年盈利预测，下调19-20  年的盈利预测，给予18-20  年EPS  为0.87/1.07/1.34  元，对应的PE  分别为20/16/13  倍，维持“买入”评级
        ◆风险提示：经济活动下行导致行业向上周期缩短、加盟扩张不及预期。