华创证券-兖州煤业-600188-2018年中报点评：澳洲驱动增长，成长性逐步兑现-180914

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        中报业绩摘要：公司2018H1  实现营收763.1  亿元，同比减少5.5%，归母净利润43.4  亿元，同比增长34.09%，其中煤炭实现营收299.3  亿元（+41.7%），贡献毛利140.0  亿元（+62.1%），甲醇实现营收16.7  亿元（+27.6%），贡献毛利6.0  亿元（101.3%）。
        澳洲驱动内蒙添彩，公司商品煤销量大幅增长。公司2018H1  商品煤销售量为1381  万吨，其中增量贡献最大的是兖煤澳洲（+1018  万吨）和鄂尔多斯能化（+358  万吨），兖煤澳洲增量主要来自于莫拉本煤矿井工煤的投产（2017  年下半年）和联合煤炭的并表（2017  年9  月），鄂尔多斯能化增量则来自于营盘壕煤矿的投产（2017  年下半年）。与此同时，地处澳洲的子公司兖煤澳洲和兖煤国际因为国际煤价大幅上行，平均售价分别大幅提涨133  元/吨和85  元/吨，国内各子公司平均售价涨跌互现，使得公司煤炭综合售价提升33  元/吨。在量价双向的助力下，煤炭业务的规模和盈利都大幅增厚。
        甲醇销量超年度目标的50%，量价双涨助力业绩大幅改善。公司一期甲醇产能合计为150  万吨，2018  年经营目标为销售甲醇155  万吨，时至中报，已经实现了甲醇销量79.4  万吨，且这建立在二季度鄂尔多斯能化生产受到影响的基础上，可见公司的甲醇销量目标今年大概率超额完成。由于受到甲醇售价大幅提涨的作用，公司2018H1  吨甲醇毛利高达758  元，为近年新高。
        投资进入丰收期，计提社保并未影响公司业绩。因为公司社保管理部分下放至济宁市，作为过渡性安排，公司需要补交各项社会保险资金10.16  亿元，并分为两笔缴纳，其中：2018  年6  月底前缴纳6.10  亿元；2019  年6  月底前缴纳4.06亿元，目前公司已经将此笔计提全部计入上半年管理费用，分时缴纳只会体现在现金流量表中。但由于公司的投资进入收获期，其中参股浙商银行和投资准东铁路于2018H1  分别取得投资收益5.06  亿元和1.25  亿元。另外，公司出售HVO  合资公司  16.6%权益，影响资产处置收益同比增加3.89  亿元，使得非经常性科目计提并未对公司业绩造成冲击。
        投资建议：公司作为煤炭板块少有的成长性标的，业绩在煤价高位运行的态势下持续释放。随着资产负债表的持续修复，公司分红比例也从2015  年的6%提高至2018  年的35%，且分红潜力正在持续提升。据我们测算，公司2018年归母净利润有望达到90  亿元，对应EPS  为1.84  元/股，结合当前动力煤的整体估值水平和宏观经济的整体形势，给予8  倍的PE，目标价14.72  元/股，给予“强推”评级。
        风险提示：贸易战影响超预期，电煤需求大幅不及预期