中泰国际-策略研究：逆周期对冲能力有限，局部修复并非筑底-180917

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        截止至9  月14  日，全球主要股市及汇市略有回稳。一周来看，MSCI  全球股票指数收涨0.98%。发达市场相对新兴市场相对较强，按周收涨1.17%，而新兴市场按周微跌0.52%。其中中国指数呈现超卖反弹特征，但按周表现仍总体收跌。中国在岸市场弱于离岸市场，沪深300、上证按周收跌，恒生指数、国企指数按周略有收涨。在新兴经济体风险持续及市场偏好仍未修复的条件下，目前我们仍建议低配新兴市场，并对中国主题保持防御性布局。如上周判断，对于消费、能源、医疗保健行业的绩优龙头股份，可择机把握超跌配置机遇。
        基建到位投资有限，地产行业韧性较强
        按国家统计局最新公布的8  月份数据，年内固定资产投资同比进一步放缓至5.3%。其中，基建投资完成情况低于预期，年内实际完成额同比增速较上个月放缓1.5  个百分点，至4.2%。项目落地加快、金融支持增强支持带来的逆周期对冲效果仍较低。相对而言，房地产投资呈现较强韧性，年内累计投资完成额同比增长10.1%，较上月10.2%的增速总体持平。我们认为，商品房销售态势总体良好，库存持续去化为行业投资提供了相对较强的资金来源。
        金融条件仍紧，信贷结构呈现隐忧
        按人民银行公布最新金融数据，8  月新增人民币信贷1.28  万亿元，同比多增1900  亿元。而当月社会融资新增1.52  万亿，规模较去年同期下降376  亿元，余额同比放缓至10.1%。按存量规模计算，截至8  月末，信贷在社融中占比进一步上升至69.1%，融资回表、非信贷收缩特征明显。中国金融活动逐步由信贷主导的过程中，信贷结构呈现隐忧。具体来看，信贷中票据融资增加4099  成为新增规模中主要贡献力量，而企业长期贷款3425亿，环比和同比均呈现下滑态势。居民贷款虽然增长持续趋缓，但仍然是相对加杠杆的来源，且新增规模已大于企业长期贷款。信贷数据持续的结构性分化，显示银行对企业中长期信贷投放仍十分审慎，货币政策边际调整及窗口指导的实际效果受到市场性行为的制约。
        港股短线超跌反弹，中长期仍缺乏支撑
        港股恒指在连跌后，出现超跌反弹。我们认为技术和情绪上的因素是形成短期修复的主要原因，但港股市场在中长期仍缺乏积极因素支撑。盘面上，港股相对高增长高估值板块出现抛售，如医药、物业管理、博彩、水泥等板块。我们认为中国经济下行压力持续，港股成交缩减，市场流动性不足，新兴市场面临整体性风险，高估值及年内涨幅较多的股份较大机会成为被市场锁定利润或因下调估值而被沽售的对象。
        从判断市场底部的股息率看，当前港股仍未达吸引水平。按恒指服务公司的数据，1973年至今，恒指股息率区间主要位于2%至5.5%。虽然恒指年内跌幅超过20%，股息率回升至4%以上，但相对美国10  年期国债债息2.98%、以及历史高位，仍未有明显的吸引力。