中泰证券-农林牧渔行业第38周周报：能繁母猪产能见顶-180916

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        【本周观点】能繁母猪产能见顶，猪价反弹可期
        草根数据显示，规模养殖户能繁母猪存栏继7  月持平后，8  月份环比下降0.3%。我们认为，当前能繁母猪产能见顶基本确定，行业整体进入产能加速去化阶段。经过16、17  年超长盈利周期和环保出清，行业散户大量退出，规模养殖户成为扩栏的主力。因此，规模户的养殖行为和扩张进度也成为判断行业产能变化最重要的指标，当前规模户能繁母猪存栏数据环比出现下滑，产能从能繁母猪向商品猪传导时间通常为9-10  个月，预计猪价明年触底反弹。
        8  月，全国发生多起非洲猪瘟疫情，生猪调运受限，猪价区域性分化严重。虽然短期内，受下游积极补库影响猪价整体提升，但是行业产能供大于求的格局未改变，4  季度猪价不宜过分乐观。我们一直强调，当前养猪股头均市值明显低估。目前行业产能顶部信号明显，叠加疫情因素，19  年产能和价格底部或将提前，坚定推荐低估值养猪股
        【行业追踪】猪瘟疫情升级，农业农村部进一步加强生猪及其产品调运
        9  月14  日，内蒙古自治区锡林郭勒盟阿巴嘎旗和河南省新乡市获嘉县各发生一起生猪非洲猪瘟疫情。此前，由于疫情升级，农业农村部对生猪及其产品调运监管加强，要求与发生非洲猪瘟疫情省相近或者相邻的省份暂停生猪调运，并暂时关闭所有生猪交易市场。疫情区生猪调运继续按照此前的监管通知执行。
        截止当前，全国共有7  省份出现了非洲猪瘟疫情，分别是辽宁省、河南省、江苏省、安徽省、浙江省、黑龙江省、内蒙古自治区。再加上11  个与发生非洲猪瘟疫情省相邻的省份暂停生猪跨省调运，全国共有18  个省份暂停了生猪跨省调运。被限制运输的省份中包括了河南、山东等养殖大省，特别是河南省禁止生猪和猪肉制品的调出，预计将会对当地生猪价格和需求造成较大影响，猪价区域性分化将加剧。
        【板块观点】
        生猪板块：再看温氏核心竞争力
        优势一：养殖模式产业化，更高效率、更低成本。高效率背后是完善的组织结构及管理体系、领先的技术体系和研发、先进的配套管理水平。15-16  年以来，公司采用紧密型“公司+农户”模式，合作模式已经从“公司+农户”转变成“公司+家庭农场”或“公司+扶贫小区”，主要是规模加大、投资成本加大、劳动程度的降低，使得越来越多的年轻人和有一定资金实力的创业者能够接受这个行业，解决养殖户老龄化问题。目前公司的种猪场也全部铺开使用高效化、智能化设备，生产效率提升明显。
        优势之二：育种技术体系化，品种多、卖价好。公司现有世界最大的种猪育种基地，纯繁用纯种母猪2.6  万头。育种体系中包含5  个品种10  个品系，全国布局的8  大育种场实现个性化育种，有针对性的满足不同区域的市场需求。
        优势之三：环保技术新优势，循环利用保发展。公司在2010  年就提出要把环保打造成核心竞争力之一，目前的四级环保管理体系，类似研发体系结构，层层推进，并针对不同地区的不同特点，有区别的处理污水和固废。
        优势之四：信息技术全覆盖，全面推进智能化养殖。公司近年在原有的信息管理系统上全面升级改造，建设物联网管理体系；覆盖全产业链的信息化系统，对于公司精细管理、高效运营、防控漏洞有着至关重要的作用。
        优势之五：共享文化。这一直是公司发展的文化基础，上市以来公司2016-17  年现金分红率达当年净利润的37%和31%，并在2018  年上半年完成首期限制性股票激励计划。
        温氏资产状况优良，轻资产模式下扩张确定性高。公司资产负债率（30%左右）和债务资本率（15%左右）等指标都明显低于同行，公司已经使用的杠杆非常低；而且过去主要以内生增长为主，融资空间巨大，加上轻资产运营模式，即使今明年猪价持续低迷，结合公司资产负债率适当的提高，我们测算发现，即使控制资产负债率在50%以内，资金充裕度也是高于100%的。
        战略规划上横向扩张结合纵向转型，打造百年温氏：1）养猪业务，结合我国养殖业发展区域规划的指引，公司提出“东增、西进、南稳、北拓、中扩”的发展方向，正朝着中期5000  万头生猪出栏目标迈进。2）养禽业务上，公司作为黄羽鸡养殖行业的全国第一，未来计划黄鸡出栏量稳定在7-8  亿只，同时在品种线上增加高档肉鸡和适合屠宰的品种，并加快发展鸭、鹅等水禽业务。3）纵向发展上，公司在养殖业务的基础上，布局屠宰、鲜品业务，从而实现打通全产业链经营，从生产端走向销售端。
        从两三年维度看，当前价值就是公司价值的底部区域。按过往周期平均头均盈利看估值仅10-11  倍。对于一家平均ROE  和ROIC  达到25%的公司来说，价值明显低估。
        【重点推荐标的】生猪板块：温氏股份，正邦科技；禽链：民和股份，圣农股份；动保板块：中牧股份、生物股份；饲料板块：海大集团、禾丰牧业、新希望。
        风险提示：疫病、天气灾害；饲料原料价格大幅波动等。