东方证券（香港）-天保集团-1979.HK-原材料价格持续激升使利润率下跌-180917

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        天宝订单仍维持强劲增长，公司不断增加包括Vivo和Amazon在内的新客户，并获得了来自工业客户如牧田(Makita)的新订单。这使得2018年上半年总收入同比稳定增长6.9%。当前集团面临的唯一问题是在成本端，原材料价格激升使天宝利润率大幅下滑，造成集团今年上半年净亏损1,200万港元。天宝通过增加新的供应商来缓解原材料的影响，毛利率有望在下半年同期回升。我们依据调低后的毛利率调整盈利预测，并基于DCF模型将目标价下修至0.75港元，保持加权平均资本成本率及永续增长率保持不变。目标价隐含2018/2019年预测市盈率19.3倍/7.9倍，较目前股价有12%的上升空间。下调至"增持"评级。
        2018年上半年营收增幅大致符合预期。天宝上半年营收同比增长6.9%至14.70亿港元，同预期大体一致，主要受到电讯设备分部的稳定增长（同比增幅3.8%）及工业分部的强劲增幅（同比增幅38.4%）支撑。OPPO仍为天宝最大客户，其1H18营收贡献逾3.4亿港元（占总收入的23%）。
        增加新客户Vivo和Amazon。天宝将于9月底开始向Vivo出货智能手机充电器，现时其已开始为Amazon  Echo生产电源供应器。我们预计这两家新客户将于今年为公司带来约6,000万港元的营收贡献，为天宝与知名品牌开展商业合作开了个好头。此外，鉴于小米的低平均售价及利润率，天宝对于成为小米的部件供应商还在考虑中。
        工业板块增幅强劲，获得来自牧田的新订单。天宝于今年上半年获得来自牧田的一笔新订单，使牧田成为天宝上半年第四大客户（上半年营收贡献达7,800万港元）。博世（营收贡献为2.5亿港元）及史丹利百得（营收贡献为9,100万港元）今年上半年仍为天宝第二及大三大客户。
        主要原材料如MLCC（片式多层陶瓷电容器）价格激升。2017年底起包括被动元件在内的主要原材料价格开始激升，其增幅为近十年来最剧。受原材料（如MLCC,  MOSFET）价格激升所影响，天宝利润率显著下降。其2018年上半年毛利率下跌8.8个百分点至10.7%。天宝已经通过增加新供应商来缓解原材料压力，且已获得初步成效，下半年毛利率有望回升。
        下调至"增持"评级。鉴于今年原材料价格高于预期，年初至今股价下跌60%。目前股价所隐含的2018/2019年预测市盈率为17.2倍/7.1倍。我们下调盈利预测，将2018/2019年预测毛利率分别调低5.0/4.5个百分点。基于调整后的盈利预测，我们将DCF模型的目标价下修至0.75港元，保持加权平均资本成本率及永续增长率不变。新目标价隐含2018/2019年预测市盈率为19.3倍/7.9倍，较目前股价有12%的上升空间。下调至"增持"评级。