浙商证券-A股行业比较周报：火电向好态势不变重申长期逻辑-180916

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        投资要点
        产业链数据综述
        （1）上游，动力煤价格继续保持高位。上周，WTI  原油价格环比上涨1.8%，动力煤价格环比上涨0.6%。上周，铜、铅、锌环比上涨1.9%、1.5%、0.2%，铝环比下跌0.5%，铁矿石价格环比下跌1.2%。上周，小麦、大豆价格环比上涨0.9%、2.4%，稻米、豆粕价格环比下跌1.7%、0.8%。
        （2）中游，火电发电量继续下行。上周，螺纹钢价格环比上涨2.8%；水泥价格指数环比上涨0.3%，玻璃价格环比下跌0.2%。上周，LLDPE、燃料油、天然橡胶、甲醇价格环比上涨0.8%、1.4%、2.1%、2.1%，PTA  价格环比下跌3.9%。上周，台湾电子行业指数环比下跌1.0%，费城半导体指数环下跌2.9%。上周，BDI  指数环比下跌8.3%，BDTI  指数环比下跌2.5%，CCFI  指数环比上涨0.1%。上月，发电量、火电发电量累计同比7.7%、7.2%，前值7.8%、7.3%。上月，挖掘机销量累计同比56.21%，前值58.66%。
        （3）下游，乘用车销量继续负增长。上周，30  城市商品房整体成交面积环比持平。上周，农产品批发价格指数环比上涨1.7%，猪肉价格环比上涨5.0%，猪粮比7.19。上月，房地产开发投资完成额、房地产新开工面积累计增长10.1%、15.9%，前值10.2%、14.4%。上月，乘用车销量当月同比-4.54%，前值-5.30%。
        行业估值综述
        纵向对比过去10  年估值数据；农林牧渔、电子、轻工制造、建筑材料、电气设备、传媒6  个行业市盈率处于相对低位，农林牧渔、公用事业、房地产、商业贸易、建筑装饰、国防军工、传媒、汽车、机械设备9  个行业市净率处于相对低位。
        行业配置建议
        A  股市场持续走弱。上周市场继续震荡回调，万得全A  指数下跌1.59%。其中沪深300、中证500、创业板综指分别下跌1.08%、2.54%、3.12%。行业表现来看，实现上涨的行业分别是家用电器、汽车、采掘、银行，涨幅全部低于0.5%。
        8  月份生产回暖火电放量。8  月份规模以上工业增加值同比增长6.1%，前值6.0%，出现反弹。生产回暖驱动火电需求边际改善，8  月份火电发电量增速也出现大幅上涨，其中8  月份当月同比增长6.0%，前值4.3%。工业生产企稳，驱动火电需求边际改善。
        日耗煤数据与发电量数据出现背离。宏观数据显示，8  月份火电发电量同比增长6.0%，实现正增长。而此前我们跟踪到，6  大发电集团2018  年8  月份日耗煤76.36万吨，同比下降5.1%，实现负增长。宏观数据与中观数据出现背离，我们研究发现，用煤结构变化是两者背离的核心因素。
        煤价高企将驱动发电企业增加低热值电煤消耗量。据了解，发电企业会在煤价高企的时候，会掺入热值较低的煤炭进行发电。这主要是出于降低发电成本的考虑，低热值的煤炭往往价格较低。受此驱动，在煤价高企的时候，日耗煤增速会超过发电量增速。我们已经观察到，在煤价较高的2012  年、2013  年，六大发电集团的日耗煤增速高于发电量增速；而在煤价较低的2014  年、2015  年，日耗煤增速低于发电量增速。到了2017  年、2018  年，煤价再次处于高位，6  大发电集团的日耗煤同比增速中枢达到10.79%，高于同期5.85%的发电量增速。
        煤价跳升驱动2017  年8  月电煤消耗大增。回顾2017  年，旺季来临前的6  月份，秦皇岛5500  大卡动力煤价格仅有550  元/吨；到了8  月份，动力煤价格大幅跳升至630  元./吨。煤价高企，驱动发电企业大量使用低热值电煤，电煤消耗量大增。2017年8  月，6  大电厂的日耗煤达到全年高点，收于2469  万吨，环比6  月增加28.83%；而同期火电发电量4310  亿度，环比6  月仅增加16.17%。可以认定，煤价跳升驱动电厂耗煤量大增。
        基数过高驱动2018  年8  月份日耗煤数据异常。宏观数据显示，8  月份火电发电量同比增长6.0%，实现正增长。而此前我们跟踪到，6  大发电集团2018  年8  月份日耗煤76.36  万吨，同比下降5.1%，实现负增长。研究发现，煤价高企，电厂大量增加低热值煤炭消耗，导致2017  年8  月日耗煤数据过高，是导致宏观数据和高频数据异常的核心因素。
        火电需求下行趋势不变。8  月份数据反弹或是短期扰动，工业增加值累计同比仍在下行趋势，火电发电量累计同比7.2%，较前值7.3%继续下行。
        旺季已过成本端或将下行。7  月和8  月是传统火电生产旺季，2017  年分别实现当月火力发电量6047、5945  亿度；旺季结束后发电量快速回落，2017  年9  月收于5219亿度。我们注意到，9  月上半月6  大发电集团的日耗煤65.04  万吨，环比2018  年8月下降14.82%。需求下行，而原材料库存出现普遍上升；其中发电企业电煤库存1539  万吨，较8  月度1519  万吨；秦皇岛港动力煤库存642  万吨，8  月底625  万吨。需求下行，原材料库存上升，将会对成本端构成下行压力。
        重申火电长期投资逻辑。工业生产回落大趋势不变，叠加火电旺季已过，有望驱动火电需求边际下滑；火电需求下滑，叠加原材料库存高企，成本端存在下行动力。火电继续存在盈利修复动力，叠加估值击穿历史底部，有望实现双双反转。
        维持之前的观点不变：市场处于修复期，无须过度悲观，逢低可参与反弹。我们建议重点关注高弹性的成长板块主要是计算机、电子、通信和国防军工等，重视云计算、网络信息安全、新能源（车）、5G  等题材机会。对于机构具有持有周期的投资者，需选择低估值，景气向上，盈利改善的板块，可以关注盈利修复的金融、汇率贬值冲击减弱的航空、基建补短板后周期的玻璃和政策冲击调整后的光伏板块。中期我们继续建议关注火电机会。