中信证券-瑞声科技-2018.HK-2021年中期业绩点评：2021H1净利润同比+187%，光学业务持续成长-210826

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公司2021H1实现营收86.09亿元，同比+9.9%，实现净利润9.21亿元，同比+187.4%，主要源于公司光学及声学业务毛利率同比改善。

展望未来，预计光学板块将受益于产品升级及市场份额提升，迎来成长。

公司WLG镜头开始客户突破，声学等传统业务相对稳定，此外公资激光雷达厂商Ibeo，未来有望在车载领域实现突破。

我们预计公司2021-2023年EPS为1.71/2.02/2.27元，维持“买入”评级。

公司2021H1年净利润同比+187.4%至9.21亿元，主要系光学业务占比提升以及光学/声学毛利率改善所致。

公司2021H1实现营收86.09亿元，同比+9.9%，实现净利润9.21亿元，同比+187.4%，主要源于光学业务持续增长，公司光学、声学毛利率改善。

单季度来看，公司2021Q2收入43亿元，同比+2.4%，环比-1.9%，净利润3.9亿元，同比+45%，环比-27%，Q2表现环比Q1有所下滑，主要源于二季度为行业传统淡季，同时海外疫情反复亦导致海外工厂产能利用率下滑，产品单价下降，影响公司盈利水平。

故公司Q2毛利率24.97%，同比+1.7pcts，环比-6.2pcts。

费用端看，公司上半年销售/行政/研发费用率分别同比-0.04/+0.20/-2.16pcts至1.67%/4.59%/10.38%。

展望后续，公司塑料镜头、模组的出货量有望实现持续增长，WLG料将实现市场突破；声学业务由于下游手机终端需求低于前期预期，预计收入相对稳定，但未来毛利率受益于标准化产品推出有望同比改善；马达、MEMS等业务受益疫情影响趋弱，需求量恢复；结构件业务期待笔电市场的拓展。

长期来看，我们看好公司向IoT、车载等领域横向拓展以及凭借精密组装能力向下游产业链的纵向延伸。

光学业务2021H1实现营收15.0亿元，同比+137.1%，模组业务占比提升导致Q2毛利率环比下滑。

分季度看，公司2021Q1/Q2光学业务营收8.07/6.74亿元，Q2同比+112.3%，环比+19.7%，光学业务持续高成长，主要源于塑胶镜头出货量持续提升，Q1/Q2分别达到1.56/1.71亿只，同时模组业务快速放量，Q2月均出货量稳定在6kk，环比提升57.1%。

Q2毛利率22%，同比+8.2pcts，环比-5.8pcts，环比下滑主要为产品结构变化，低毛利率的模组业务占比提升。

展望后续，随着疫情影响及缺芯影响趋弱，光学规格升级料仍为高确定性方向，公司有望受益：（1）WLG：为公司未来主攻方向，2021Q1首个1G5P项目量产出货，1G6P项目开始导入客户认证，公司预计2片WLG玻璃镜片的玻塑混合镜头今年底将送样客户。

（2）塑料镜头：2021Q2毛利率环比-2.9pcts至33.4%，市场竞争下表现相对稳定。

公司持续高阶产品量产，2020Q4实现7P镜头量产，2021Q26P及以上镜头出货量占比13%，收入占比超20%。

（3）模组：目前产能达15kk/月，后续料将根据市场需求进行扩产。

此外，公司VCM已经小批量验证出货，我们预计将在未来贡献增量收入。

同时48M高端模组实现量产出货，进一步往高阶模组拓展。

整体而言，预计公司WLG、塑料镜头、模组等产能将逐步释放，公司有望实现除CIS外全部零件自制和一体化布局，提供垂直一体化光学解决方案。

光学有望成为公司未来最大增长点。

行业淡季导致声学业务毛利率环比下滑；MEMS、马达业务仍处于增量市场，结构件业务阶段承压期待品类拓展，看好未来公司结构优化及IoT、车载领域拓展。

（1）声学业务：2021Q2营收20.4亿元，同比+7.0%，环比-2.6%，同时Q2毛利率同比+2.0pcts，环比-9.0pcts，Q2表现相对较弱，主要源于海外疫情反复影响越南工厂正常生产，产能利用率较低；以及声学产品单价季节性下滑。

短期看，安卓整体需求低于前期较高的预期，叠加产能利用率影响，预计毛利率仍阶段承压，但长期看公司在大客户端份额稳定，同时安卓端受益标准化产品带来的规模优势，毛利率有望稳中有升。

（2）电磁传动及精密结构件业务：2021Q2营收12.2亿元，同比-29.4%，环比-0.8%，毛利率22.1%，同比-0.6pct，环比-3.4pcts。

结构件方面，公司金属中框出货量环比大幅增长，但仍处于新品爬坡阶段，故毛利率相对较低，后续期待公司在手机以外的笔电新市场逐步放量，公司预计2021年笔电收入占结构件整体收入比例约10%；马达方面，2021Q2安卓马达出货量同比增长超400%，公司触觉反馈解决方案市场渗透率进一步提升，2021年有望由高端逐步渗透至中端机型，贡献新增量。

（3）MEMS业务：2021Q2营收2.38亿元，同比-7.9%，环比-15.9%，除了现有手机市场，公司在持续开拓IoT、可穿戴、车载等领域。

风险因素：疫情致下游需求波动，汇率波动，行业竞争加剧，光学业务收入不及预期。

投资建议：公司为世界领先的电声器件供应商，立足客户优势扩展无线射频结构件及振动马达等业务，并积极向光学方向延伸。

展望未来，预计公司光学板块受益于镜头和模组产能落地将迎来加速成长；WLG镜头开始客户突破，声学业务成本控制料将带动毛利率稳中有升，其他传统业务将基本稳定。

我们维持公司2021/2022/2023年EPS预测为1.71/2.02/2.27元，考虑公司在消费电子声学+结构件+光学的多品类扩张并参考公司历史估值水平，给予2021年25倍PE，对应目标价51港元，维持“买入”评级。