兴业证券-新易盛-300502-2018上半年业绩触底，下半年反转可期-180903

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        投资要点
        新易盛公布中报：实现营业收入3.36  亿，同比下滑22%；归母净利润亏损1515  万元，低于预期；其中，二季度实现收入1.59  亿，同比下滑34%；归母净利润亏损1152  万。贸易战导致公司第一大客户业务停滞，是公司二季度业绩大幅下滑的主要原因。
        点对点光模块收入2.87  亿，下滑14%，毛利率下滑13  个百分点至19%，受到单一客户产品结构变化影响较大，同时中低端产品持续降价也对公司毛利率水平造成了较大压制。提升产品结构中高速率、高毛利率新产品占比是公司未来发展的主要方向。
        费用方面，销售费用增长43%，管理费用增长57%，主要是本期确认的限制性股票激励成本分摊至两项费用中；同时研发投入大幅增长66%，有助于加强新产品研发，尽快改善产品结构。财务费用贡献419  万正收益，主要由于公司美元收入受益于美元升值产生的汇兑收益。
        短期费用压制公司业绩处于历史低谷。三大因素叠加，导致公司短期业绩大幅下滑：1、最大单一客户（2017  年年报收入占比超过35%）受贸易战影响，整个二季度基本没有进行任何新增采购，导致公司收入利润出现空档；2、上半年新增限制性股票激励成本1677  万元，甚至高于亏损额；3、存货减值导致资产减值增长105%至1844  万元，新增固定资产导致折旧增长47%至2976  万元等费用影响。
        下半年此类短期影响有望显著降低，第一大客户8  月份已经全面恢复正常业务，公司有望受益于其补偿性采购需求。限制性股票激励成本预计2018  年计提2973  万元，随后大幅下降至2019  年的1100  万元和2020  年的393  万元。此外，公司公告自2018  年10  月1  日起对部分固定资产折旧年限进行变更，延长至与同行业竞争对手相同水平，将导致单季度增厚净利润662  万元。
        公司未来反转空间受益于行业高景气。通信行业流量免费化大趋势下，作为流量传输的“闸门”的光模块需求持续高景气，下游的5G  前传需求和数据中心需求都具有较大空间。新易盛作为国内少数具有100G  高速光模块量产能力的光模块主流供应商，在新产品研发方面不落人后，及时推出了应用于5G  前传、中传和回传的全系列光模块，包括25G  BIDI,  50G  PAM4,100G  和200G  PAM4  产品。以及用于数据中心的400G  QSFP-DD  系列高速光模块。并努力开拓海外大客户，一旦客户层面取得突破，公司将充分享受行业高景气。
        盈利预测：在行业正常发展的历史阶段，公司凭借技术和管理方向的独特优势长期处于毛利率水平行业领先地位。我们看好行业需求高景气，预计公司渡过短期难关后有望再现辉煌。根据最新信息，我们调整了盈利预测，预计新易盛2018-2020  年收入分别为8.6/12.1/16.3  亿元，净利润分别为0.3/1.4/2.1亿元，EPS  为0.13/0.55/0.83  元，对应2018  年8  月31  日收盘价（18.75  元），2019/2020  年PE  为34/23  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：1、传统产品及新产品不断降价，压制公司毛利率并倒逼公司不断研发新产品、提升生产效率；2、硅光技术等新产品技术路线风险；3、行业竞争日益激烈，如果新产品无法开拓大客户形成放量销售，有产品结构继续恶化的风险；4、贸易战关税风险。