中信证券-信达生物-1801.HK-2021年中期业绩点评：收入维持强劲增长，商业化产品线不断扩充-210826

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公司业绩符合预期，实现产品收入18.55亿元。

信迪利单抗肺癌及肝癌新适应症预计将参加今年医保谈判，国内销售峰值有望超80亿元。

六款产品处于临床后期，多款高潜力IO靶点进展领先。

毛利率显著提升，各项费用控制良好，现金流充沛，维持“买入”评级。

业绩符合预期，实现产品收入18.55亿元。

公司2021H1实现总收入19.42亿元，同比+97.3%，实现产品收入18.55亿元，同比+101.4%。

主要由于主导产品信迪利单抗的持续快速增长、三款类似药（利妥昔、贝伐珠、阿达木）以及2021年6月获批的FGFR抑制剂共同贡献。

其中信迪利单抗2021Q1、2021Q2单季度销售额均超过7亿元，贡献最大。

2021H1公司亏损11.75亿元，较去年同期6.08亿元有所提升，主要由于研发投入加大、汇兑损益（8767万元）及以股份为基础的酬金开支增多（4.11亿元）所致。

剔除汇兑损益及酬金开支，经调整后亏损为6.77亿元。

信迪利单抗肺癌及肝癌新适应症预计将参加今年医保谈判，国内销售峰值有望超80亿元。

2021年信迪利单抗用于非鳞状NSCLC和鳞状NSCLC一线治疗的两大肺癌适应症及肝癌一线治疗的适应症陆续获批，用于鳞状NSCLC的二线治疗有望年底前获批，进度国内领先。

信迪利2021年获批的三个大适应症都将参加今年的医保谈判，有望共同瓜分PD-1治疗肺癌和肝癌的广阔市场。

此外，预计2021年至2022年初，信迪利单抗的食管癌一线、EGFR阳性NSCLC二线及胃癌一线治疗适应症有望提交NDA申请。

整体而言，信迪利单抗在大适应症上研发进度都处于国内前列，有望在PD-1销售额上保持竞争优势。

我们预计信迪利单抗国内销售峰值有望超80亿元。

六款产品处于临床后期，多款高潜力IO靶点进展领先。

公司现有25个临床管线，其中5款已上市，6款处于临床III期或注册性临床阶段，包括BCR-ABL（预计年底获批）、PI3Kδ（预计2021年底至2022年初NDA）、BCMACART（预计2022年初NDA）、ROS1/NTRK、CTLA-4、PCSK9。

高潜力IO靶点中，公司CD47单抗针对MDS、AML适应症的1b期临床进行中、LAG-3单抗多瘤种1b期和2期临床即将开展、PD-L1/CD47双抗临床1期进行中，临床进展国内领先。

此外，公司非肿瘤管线涵盖自免、代谢、心血管和眼科，2021年至今取得重大进展，其中PCSK9单抗用于杂合性家族性高胆固醇血症的3期临床达到主要临床终点，OXM3用于肥胖适应症的1b期数据疗效显著，且用于糖尿病患者的1b期数据将于2021年IDF年会公布，市场潜力巨大。

海内外战略合作不断落地，全球化创新布局全面加速。

上半年公司在战略合作及全球化布局方面取得重大进展，战略合作方面：1）与葆元医药达成合作，在大中华地区共同开发及商业化ROS1/NTRK抑制剂；2）与亚盛医药达成合作，共同进行BCR-ABL抑制剂的商业推广，对利妥昔单抗、CD47单抗及Bcl-2抑制剂探索联合临床开发，以及对亚盛医药进行股权投资；3）与Synaffix签订协议，公司将快速推进一款同类最有潜力的ADC候选药物的开发。

全球化布局方面：1）信迪利单抗治疗一线非鳞非小肺癌的BLA获FDA受理；2）CD47家族、LAG-3家族、TIGIT家族等多款特异性管线处于全球开发进展领先地位；3）美国研发中心正式落成；4）科学顾问委员会成立，为早期药物发现及临床开发提供科学建议；5）国清院共有超50个临床前项目进行中，聚焦FIC和BIC品种开发。

毛利率显著提升，各项费用控制良好，现金流充沛。

产品毛利率87.3%，同比+7.4PCTs，主要由于不锈生物反应器自2020Q4投产后生产效率大幅提升。

研发投入10.42亿元，同比+29%，稳定的研发投入有力支持管线快速开发。

销售及市场推广开支11.37亿元（占比产品收入61.3%），同比+154.66%（占比产品收入61.8%）。

公司持有现金流17.28亿美元，资金充沛，保障后续药物研发、潜在商业合作等顺利进行。

风险因素：研发进度不及预期或研发失败风险；产品上市时间不及预期风险；市场竞争加剧，药物销售不及预期风险。

投资建议：公司是一家立足一体化发展并放眼全球的创新型药企，建立了抗体候选药物的发现、开发制造及商业化为一体的全面集成平台。

公司研发管线深厚，共拥有25个临床管线，其中5款获批上市，6款处于临床后期，并有50余款处于临床前开发阶段，管线产品市场空间且竞争优势明显。

结合2021年中报业绩，考虑到产品上市初期市场推广开支较大，调整2021/2022/2023年净利润至-15.73/-8.56/-1.15亿元（原-14.05/-8.07/-1.39亿元），使用绝对估值法通过DCF模型计算公司合理股权价值为1196.39亿港元，对应目标价82.0港元，维持“买入”评级。