华西证券-学大教育-000526-2021半年报点评：净利率持续改善，未来致力于向高中阶段战略倾斜-210826

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事件概述公司2021H1收入/归母净利/扣非净利15.82/1.11/0.90亿元，同比20H1+22%/+153%+725%、同比19H1-6%/+18%/+0%，业绩偏预告下限；非经常性收益为2115万元、以投资收益为主。

2020Q2收入/归母净利/扣非净利8.90/1.05/1.01亿元，同比20Q2+28%/+76%+131%、同比19Q2-6%/+15%/+12%。

分析判断:我们关注：（1）教培业务致力于提高高中占比：21H1教培服务费收入为15.65亿元，同比20H1增长22%、同比19H1下降6%,高中阶段收入占约60%，义务教育阶段收入占约40%、其中初三阶段收入占约20%，未来将落实双减政策要求提高普通高中阶段收入占比、规范义务教育阶段学科培训业务模式；丰富产品线布局，计划在义务教育阶段提供素质类、科技类等课程产品和教学服务，计划探索职业教育等领域业务等。

（2）学大教育在创始人回归后净利率改善：21H1学大教育收入和净利为15.76/1.37亿元，较20H1增长22%/65%、净利率提升2.3pct至8.7%，较19H1增长-6%/46%、净利率提升3.1pct。

2021H1毛利率/归母净利率为33.72%/7.00%，同比+4.68/+3.62PCT，销售/管理/研发/财务费用率为7.89%/13.20%/1.47%/3.02%、同比-0.39/-0.06/-0.27/0.26PCT，其他收益/收入同比-1.78PCT至1.67%主要系政府补助及税费减免减少等有关。

预收与现金流来看，2021半年度末合同负债8.17亿元、比上年末下降11.91%，经营活动现金流净额0.84亿元、同比下降26%，主要系应收性项目减少额下降等。

投资建议：考虑净利率提升超预期，上调2021-23年收入预测从30.3/37.4/45.2亿元到31.3/37.7/45.亿元、归母净利预测从0.92/1.64/2.3亿元到1.7/2.2/2.7亿元。

尽管受双减政策扰动，但公司向高中阶段战略倾斜、渠道的全国化布局、对教研的重视、以及未来盈利改善空间为未来业绩增长提供支撑，维持“买入”评级。

风险提示疫情带来的不利影响、政策调整风险、市场竞争加剧风险、管理团队和师资流失风险、运营成本上升风险。