安信证券-奈雪的茶-2150.HK-PRO店型优化，加快展店培育消费习惯-210826

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■公司发布2021年半年报：2021H1实现营收21.26亿元/YoY+80.2%，归母净利润-43.21亿元，由于公司此前经历了多轮融资，因此存在可转化可赎回优先股公允价值变动损益43.29亿元，最终经调整净利润增加至0.48亿元，扭亏为盈，基本符合预期。

■一线城市持续扩店，门店经营利润率大幅增长，PRO店模型表现亮眼，预计成为后续公司的新开主力店型。

1）新开店：公司2021H1期间新开店93家，门店数净增加87家。

按店型划分，标准茶饮店/第一类PRO茶饮店/第二类PRO茶饮店为9家/49家/29家，目前标准店数量仍然占比最大，预计单店模型更加优秀的第一类PRO店型将接力标准店成为下一阶段的开店主力；按城级划分，一线及新一线城市新开61家，高线城市加密有助于公司培养消费费品牌认知，筑高品牌势能，考虑到行业开店规律通常下半年开店数量更多，预计招股书中300家的开店计划大概率可以实现；2）门店表现：奈雪的茶门店整体经营利润率为19.2%，高于2019年的16.3%，更高于12.2%。

分店型来看，标准店平均单店日销售2.19万元，与第一类PRO店的2.11万元基本持平，但第一类PRO店门店经营利润率为21.7%，高于标准店的19.9%。

第二类PRO店平均单店日销售为1.19万元，门店经营利润率15.3%。

■奈雪的茶快速扩店带动品牌茶饮销售高增，零售产品销售发展潜力大。

1）分品牌拆分：①奈雪的茶2021H1收入20.07亿元/YoY+81.1%，收入占比增加至94.4%/YoY+0.4pct，主要系门店数量扩张所致；②台盖2021H1收入0.78亿元/YoY+23.0%，收入占比下降至3.6%/YoY-1.7pct；③其他业务2021H1收入0.42亿元/YoY+400.7%，收入占比2.0%/YoY+1.3pct，主要系气泡水、零食等零售产品的推出所致；2）分产品拆分：现制茶饮营收15.87亿元/YoY+73.4%，占营收74.7%/YoY-3.0pct，收入提升较快主要系门店数量快速扩张所致；烘焙产品营收4.69亿元/YoY+88.5%，占营收22.0%/YoY+1.0pct；其它产品营收0.70亿元/YoY+350.0%，占营收3.3%/YoY+2.0pct。

3）分渠道拆分：店内收银占比27.8%/-0.3pct，小程序自提占比37.9%/+1.8pct，外卖占比34.3%/-1.5pct，到店取餐仍是公司的主要销售渠道。

■供应链逐渐完善，原材料成本降幅明显，其他费用基本稳定。

1）原材料成本：占收入比重31.5%/YoY-8.0%，主要系集团供应链逐渐完善；2）员工成本：占比31.5%/YoY+0.3%，主要系疫情相关社保减免减少，以及公司为新店开店提前招募人员所致，其中奈雪的茶员工成本占其收入比为24.3%，台盖人工占比为26.5%；3）物业租金：占比4.4%/YoY+2.2%，主要或系热门购物中心开店增多所致；4）水电开支：占比1.8%/YoY-0.4%；5）配送服务费：占比5.2%/YoY-0.3%；6）促销开支：占比1.8%/YoY-0.1%；7）物流及仓储费：占比2.0%/YoY+0.1%。

■未来展望：1）在资源配套方面，将持续在科技、供应链、营销等领域进行投入，通过全面数字化提升运营效率；致力于研发标准化、自动化设备，简化茶饮制备流程；通过整合各大业务系统，建立包括销售预测模型在内的智能化运营决策体系，帮助门店更精确地制定生产与销售计划。

预计以上措施将于明年一季度逐步推广到全国门店，逐步提升公司整体运营能力。

2）在零售业务方面，预计今年下半年开始向线下连锁商场等渠道推出零售类产品。

3）不排除开放子品牌加盟渠道：如台盖能通过标准化和自动化等举措，充分降低个别加盟商不端行为带来的风险，并弥补部分加盟商生产和管理经验的缺失，公司可能考虑在合适的时机逐步放开台盖门店加盟。

但奈雪的茶将继续维持自营模式。

■投资建议：买入-A投资评级。

预计公司2021-2023年收入分别为57.74/81.04/107.72亿元，对应增速分别为89.9%/40.4%/32.9%，经调整归母净利润分别为1.46/3.19/5.79亿元，对应增速分别为708.6%/117.7%/81.6%，予买入-A的投资评级，6个月目标价为12.85港元。

■风险提示：疫情影响超预期，新开门店不及预期，食材成本提升等。