浙商证券-A股行业比较周报：研发费用税务抵扣对成长股利好几何？-180916

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        投资要点
        产业链数据综述
        （1）上游，油价重回70  元/桶。上周，WTI  原油价格环比上涨2.6%，动力煤价格环比上涨0.2%。上周，铜、铝、锌环比上涨2.1%、0.6%、4.2%，铅环比下跌3.1%，铁矿石价格环比上涨2.1%。上周，小麦、玉米、大豆、豆粕价格环比上涨4.3%、0.8%、1.5%、3.2%。
        （2）中游，工程机械小幅下行。上周，螺纹钢价格环比上涨1.5%；水泥价格指数环比上涨0.5%，玻璃价格环比下跌0.3%。上周，燃料油、天然橡胶、甲醇价格环比上涨1.3%、1.5%、1.5%，LLDPE、PVC、PTA  价格环比下跌1.1%、0.7%、11.9%。
        上周，台湾电子行业指数环比下跌1.0%，费城半导体指数环上涨0.4%。上周，BDI指数环比上涨3.4%，BDTI  指数环比上涨3.4%，CCFI  指数环比下跌0.6%。上月，挖掘机、推土机、装载机、起重机销量累计同比56.21%、32.20%、26.15%、72.51%，前值58.66%、37.02%、28.11%、74.33%。
        （3）下游，乘用车销量继续负增长。上周，30  城市商品房整体成交面积环比上涨0.6%，其中一线城市环比上涨61.15%。上周，农产品批发价格指数环比上涨0.8%，猪肉价格环比下跌1.0%，猪粮比7.17。上月，乘用车、重卡销量当月同比-4.54%、1.39%，前值-5.30%、24.64%。
        行业估值综述
        纵向对比过去10  年估值数据；农林牧渔、电子、轻工制造、建筑材料、电气设备、传媒6  个行业市盈率处于相对低位，农林牧渔、公用事业、房地产、商业贸易、建筑装饰、国防军工、传媒、汽车、机械设备9  个行业市净率处于相对低位。
        行业配置建议
        A  股市场大幅反弹。上周市场出现大幅反弹，万得全A  指数上涨3.83%。其中沪深300、中证500、创业板综指分别收涨5.19%、2.89%、2.56%。行业表现来看，食品饮料、休闲服务、房地产、银行、非银金融、建筑材料均实现大幅上涨，涨幅超过5%。
        研发支出税务调整。9  月20  日，财政部、税务总局、科技部共同发文，《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的通知》。《通知》指出，企业开展研发活动中实际发生的研发费用，未形成无形资产计入当期损益的，在按规定据实扣除的基础上，在2018  年1  月1  日至2020  年12  月31  日期间，再按照实际发生额的75%在税前加计扣除；形成无形资产的，在上述期间按照无形资产成本的175%在税前摊销。
        研发支出旧有办法。根据旧的办法，研发支出当期费用化的按照实际发生额的50%在税前扣除，研发支出当期资本化的按照实际发生额的150%在扣除。采用新办法后，不管是当期费用化还是当期资本化的研发支出，均有25%的额外扣除。
        利润增厚的理论计算。我们在此假设，企业所得税率为25%，研发支出资本化形成的无形资产，其摊销年限为10  年。我们假设，当期费用化的研发支出将直接抵扣所得税，当期资本化的研发支出将通过摊销的形式抵扣所得税。据此计算，增厚的利润规模=当期费用化研发支出（75%-50%）*25%+当期资本化化研发支出（175%-150%）/10*25%。
        研发支出大部分实现当期费用化。我们统计了2017  年底前上市的所有非金融A  股公司，共计3376  家上市公司。据统计，A  股非金融上市公司2017  年共支出研发成本高达5696.72  亿元，达到营业收入的1.75%。其中绝大部分实现研发支出当期费用化，规模高达5157.78  亿元，占研发支出的90.5%；仅有少量研发支出，以资本化的形式纳入资产负债表，规模在539  亿元左右。
        研发支出将增厚利润325  亿。根据2017  年的研发支出测算，5157  亿元的费用化研发支出将新增所得税抵扣322.36  亿，539  亿元的资本化研发支出将新增抵扣3.37亿。两者合计，将增厚利润总额325.73  亿元。
        高研发支出行业统计。据统计，计算机、通信、电气设备、国防军工、电子5  个行业，是研发支出占营业收入比例最高的行业。这5  个行业，分别实现研发支出403亿、303  亿、326  亿、112  亿、499  亿，达到营业收入的7.68%、4.62%、4.25%、4.11%、3.84%。
        利润增厚最多行业统计。据统计，通信、国防军工、计算机、电子、电气设备5  个行业，是利润增厚最为显著的行业。这5  个行业，研发支出抵扣所能增厚的利润规模测算分别为16.91  亿元、6.17  亿元、21.34  亿元、28.14  亿元、19.08  亿元，分别增厚利润总额达到8.02%、7.12%、4.65%、3.72%、3.34%。
        维持之前的观点不变：市场处于修复期，无须过度悲观，逢低可参与反弹。我们建议重点关注高弹性的成长板块主要是计算机、电子、通信和国防军工等，重视云计算、网络信息安全、新能源（车）、5G  等题材机会。对于机构具有持有周期的投资者，需选择低估值，景气向上，盈利改善的板块，可以关注盈利修复的金融、汇率贬值冲击减弱的航空、基建补短板后周期的玻璃和政策冲击调整后的光伏板块。中期我们继续建议关注火电机会。